ポイズンピル（毒薬）で敵対的買収に対する免疫を得る

買収という言葉は正式には定義されていませんが、2011年SEBI（株式の大量取得および買収）規則（買収規定）では、買収は、「直接的または間接的に、対象会社の株式もしくは議決権または支配権を取得すること、または取得に同意すること」と定義されています。Pramod Jain対SEBIの裁判において、最高裁判所は、「対象会社の経営陣が買収者との交渉に応じない場合、買収者は敵対的買収と呼ばれる、株主に直接公開買付けを申し出る手段をとることができる。敵対的買収には、株式の隠れた価値の顕在化や、経営陣の企業運営の効率化を促す効果があるが、一方で、対象会社の正常な業務運営を不当に害するおそれがある」と判示しました。

プロモーター（創業者一族や筆頭株主）の持ち株比率が50％程度あれば、敵対的買収を防ぐことができます。プロモーターの持ち株比率が50％を大きく下回り、買収者が魅力的な価格を提示した場合、入札が成功する可能性は高くなります。

インド初の敵対的買収が行われたのは1983年のことで、この買収では、Swaraj Paul卿が同族会社2社の株式を大量に取得しました。買収をめぐる長い法廷闘争は有利に運んだものの、彼は自身が投資したものを売却してしまいました。1998年、インドで初めて敵対的買収が成功しました。このときには、Indian Cements Limited（ICL）がRaasi Cements Limitedの株式に対し、取引価格よりも著しく高い価格で公開買付けを行いました。ICLは80％超の株式を取得しました。最近行われたインドで2番目となる敵対的買収では、Larsen & ToubroがMindtree Limitedを買収しました。現在、Adani氏が率いるAMG Media Networks Limitedが、New Delhi Television Limited（NDTV）の敵対的買収を試みています。Adani氏はこれまでに、NDTV株式の64％（別の取引により取得したプロモーター持株を含む）を取得しました。敵対的買収が増加するなか、ポイズンピル戦略は企業の重要な防衛策となるはずです。

この戦略により、敵対的買収者の目から見た自社株式の魅力を減退させることができます。敵対的買収では、対象会社の株主は、敵対的買収者を除き、株式を取引価格よりも低い価格で提供されます。これにより、敵対的買収者の持ち分が希薄化し、買収コストが増加します。ポイズン・ピルまたは優先株購入権は、Moran対Household International, Inc.の裁判において、デラウェア州最高裁判所により初めて承認されました。裁判所は、敵対的買収者を除く株主に自社株を安い価格で発行する計画を認めました。この行為はデラウェア州では合法であり、企業の隙を突くような買収の防止に貢献しました。

インドでは、買収規定により、5%以上の株式を保有する者が2%以上の株式、または議決権を取得または処分した場合には、開示が義務付けられています。このような開示により、企業に敵対的買収者に関して注意を促すことができますが、2018年SEBI（株式発行および開示要件）規則（規則）では、最低価格または下限価格の設定による、著しく低い価格での株式の優先発行またはワラントの行使を禁止しています。

買収規定では、敵対的買収者が公開買付けを申し出た後は、企業は資本構成の変更を認められていません。規則26に基づき、会社は公開買付期間中に、議決権のある未発行の有価証券の発行または割り当てを行うことはできません。ただし、特別決議による資本構成の変更は除きます。買収者は公開買付けを実施する前に25％の株式を所有する必要があるので、このような決議を容易に否決することができます。これでは、ポイズンピルが無意味になってしまいます。会社は、公開買付期間中に、公開買付けの公表前に発行された転換証券の転換により、あらかじめ設定された条件で株式を発行または割り当てることもできます。しかし、すでに述べたように、規則により最低価格の設定による著しく低い価格での株式の優先発行、またはワラントの行使は禁止されているため、このような転換はほとんど会社の役に立ちません。

優先株購入権などの防衛策を欠くことが、プロモーターが敵対的買収を防ぐにあたっての障害になっています。ポイズンピルやプリンシプルベースの基準などに関する条項を買収規定に盛り込み、法的障害を取り除くことが、敵対的買収に対する強力な防衛手段となるでしょう。

米国では、ポイズンピルは、企業乗っ取り屋のCarl Icahn氏によるNetflixに対するものを含め、敵対的買収に対して効果を挙げてきました。インド市場が成熟し、非公開会社やプロモーター主導のファミリービジネスから大企業への代替が進むなか、規制当局は、優先株購入権などの敵対的買収に対する防衛策を見直すべきです。

Soumya De Mallik（左）はHSA Advocatesのパートナー、 Prithviraj Chauhanはシニアアソシエイトです。アソシエイトであるHimanshu Sethも本稿執筆に協力しました。