中国のクロスボーダーM&A：その規制と動向

近年、地政学的な変動や規制政策などの要因により、クロスボーダーM&A市場は多くの課題に直面しており、中国関連のクロスボーダーM&Aの取引件数は減少傾向を示しています。しかし、半導体、電子機器、情報技術、ヘルスケアなどの分野では、中国のM&A市場の規模は依然として大きいです。

アウトバウンド（海外での買収）

中国企業が海外投資で最も人気のある業界は、先端製造業・輸送、TMT（テクノロジー・メディア・通信）、鉱業・金属です。中でもハイテク分野のM&Aへの志向は、中国が新たな質の高い生産力の発展を重視していることを反映しています。

取引の地理的分布に関しては、アジアが中国企業によるアウトバウンドM&A取引件数で何年も連続してトップの地域となっており、アフリカ、日本、韓国、インド、ブラジルなどの地域も成長を示しています。これに対し、北米は過去10年間で最も低いM&A価値と件数となっています。中国企業が海外M&Aを実施する際は、国内および海外の規制要件に準拠する必要があります。通常、これには以下のものが含まれますが、これらに限定されるわけではありません。

1. 1. 中国の対外直接投資（ODI）手続き。投資額や対象が敏感な国・地域を含むかどうかなどの要素に応じて、中国企業は商務部、国家発展改革委員会、外貨管理当局へのODI届出または登録手続きを完了する必要があります。中国企業がオフショア資金を使用する場合でも、必ずしもODI手続きが免除されるわけではありません。
   2. 投資先国の外国投資手続き。対象企業の権益を合法的に保有するためには、中国企業は投資先国の外国投資要件を遵守しなければなりません。
   3. 国家安全保障審査。特定のM&A取引は、投資先国によって国家安全保障に影響を及ぼす可能性があると見なされ、米国の対米外国投資委員会（CFIUS）への届出など、追加の国家安全保障審査の対象となる場合があります。
   4. 独占禁止法上の届出手続き。関係当事者の取引の仕組みや売上高が該当する届出基準を満たす場合、関係する法域の独占禁止法上の届出義務を履行する必要があります。

上記の規制手続きの完了は、通常、アウトバウンドM&A取引書類におけるクロージング条件と見なされます。

現在、地政学的緊張が高まる中、貿易制裁リスクの軽減や管理は、中国企業がM&A取引を計画する際の重要な考慮事項となっています。各国の最新の貿易管理・関税政策に注意を払い、取引上のコンプライアンスや輸出管理体制を導入・整備し、M&A取引がビジネスとコンプライアンスの両面で目標を達成できるようにすべきです。また、クロスボーダーM&Aの完了に影響を及ぼす世界的な政治情勢の不確実性にも十分注意を払う必要があります。

さらに、国内外の政府承認に起因する不確実性のため、外国側当事者はリバースブレークアップフィーやデポジットなど、取引確実性を高める措置をより重視しています。ただし、中国側当事者は、こうしたメカニズムの交渉時に中国の外貨管理要件を考慮する必要があります。国有企業は、こうしたアレンジメントを設計する際、国有資産の保全・価値向上の任務も考慮しなければなりません。さらに、国際金融市場の日々の為替レートの変動は、双方の取引コストに影響を与えるため、中国企業は為替リスクをヘッジする通貨ロックアレンジメントをますます活用しています。

インバウンド（中国国内での買収）

地政学的要因などにより、外国によるM&A取引の件数・金額ともに前年比で大幅に減少しています。外国投資家は慎重になっており、M&Aによる支配権取得から合弁事業設立への投資手法の転換が見られます。業種別では、製造業、科学研究・技術サービス、リース・ビジネスサービスが外資利用の上位3分野です。

資金源については、米国資本の制約が強まる一方、欧州、中東、アフリカがクロスボーダーM&A資金の主要な供給源となっています。中国をターゲットとした外国投資については、以下の規制要件に特に注意が必要です。

1. 1. 外資参入・ネガティブリスト。WTO加盟以降、中国はネガティブリスト以外の分野で外国投資家に自国民と同じ待遇を与え、ネガティブリスト内の分野では外資を制限しています。現在、農業、教育、通信など配慮が必要な産業やヒト幹細胞などの配慮が必要な分野が制限対象となっています。近年、中国は開放を拡大し続けており、医療や通信など一部、試験的な分野で制限の緩和によるさらなる開放政策が導入され、外国投資家が中国で新たなビジネスモデルを模索する政策的余地が生まれています。
   2. 国家安全保障審査。国防産業や国家安全保障上重要な分野への投資については、取引完了前に中国の国家安全保障審査制度の対象となる場合があります。関連承認を得ずに取引を完了した場合、当局が取引の取消や資産売却を命じることがあります。
   3. 独占禁止。改正独占禁止法などにより、売上高基準が引き上げられた一方、違法な集中に対する責任や結果も厳格化されています。
   4. データコンプライアンス。対象業界が個人情報や重要データの取得・処理・伝送を伴う場合、個人情報保護法やデータ安全法などの法令に基づくコンプライアンス義務に注意が必要です。

中国企業によるアウトバウンドM&Aと同様、外国による中国投資も地政学的リスクの影響を受けています。例えば、米国の規制により、米国人・米国企業およびその海外支店が中国の半導体・マイクロエレクトロニクス、量子情報技術、人工知能分野への投資を制限されており、一部の米国企業や個人は投資計画を延期または中止しています。そのため、外国投資家も中国でM&Aを行う際には、適用される貿易管理・制裁規則に注意を払う必要があります。

リスク管理の観点から、取引確実性を高める措置を取引書類に盛り込むことが考えられます。一方、中国からの投資リターン（配当や株式譲渡によるキャピタルゲインなど）は外貨管理規則の対象となり、特定の登録や税務手続きが必要なため、外国投資家は実現可能な出口戦略や資本還流ルートに注目しています。実務上、ターゲット企業のIPO後の株式譲渡や退出が一般的な出口戦略となっています。

中国は最近、外国投資家の退出やその他のオペレーションをさらに円滑にする政策も導入しています。さらに、2024年の会社法改正により、コーポレートガバナンス構造の調整、資本充実・維持原則の強化、取締役（外国人取締役を含む）の義務強化が行われており、外国投資家はM&A取引やその後のコーポレートガバナンス体制の構築時にこれらの変更を考慮する必要があります。

政策の変更

中国におけるIPO審査が厳格化する中、M&Aは資本市場における出口戦略としてますます重要になっています。

外国投資家にとって、2024年12月に施行される「外国投資家による上場会社への戦略的投資の管理に関する改正管理措置（2024年）」は、中国の証券市場へのアクセスをさらに拡大しています。この措置により、外国投資家は、非上場の海外企業の株式を対価として、私募増資または公開買付けを通じて上場会社への戦略的投資を行うことが可能となりました。これらの取引については、商務部の承認が不要となり、外国投資家が海外非上場株式を用いたクロスボーダー株式交換に関する従来の制限が事実上撤廃されました。

これらの新ルールの施行を受けて、Shenzhen Original Advanced Compoundsは、現金、新規発行株式およびその他の手段を組み合わせて、AAMI（海外非上場企業）の株式99.97%を取得する計画を発表しました。これは、同措置の下で初めてとなるA株（中国人向け株式）のクロスボーダー株式交換案件となります。

さらに、中国証券監督管理委員会が昨年発表した「M&A再編に関する六つの措置」に続き、同委員会は最近、「上場会社の重大資産再編管理措置」を改正しました。改正では、特定株主のロックアップ期間の短縮、審査プロセスの簡素化、再編取引における対価の分割払いメカニズムなど、有利な規定が導入されています。これらの変更により、上場会社によるクロスボーダーM&Aへの参加が促進され、株式発行を資金調達手段として活用することも可能となり、国内外の企業や投資家は注視する価値があります。

対外投資およびM&Aの範囲と深さは引き続き拡大しています。しかし、国際的な地政学的状況が複雑かつ変化しやすいことを踏まえると、今後短期的には中国国内でのM&A取引に対する外国の参加は慎重な姿勢が続くと考えられます。