并购法律比较分析

政府激励政策的出台与全球投资者兴趣高涨，引发亚洲地区的并购热潮。掌握新兴趋势和最新监管动态，对投资者参与激烈的竞争市场至关重要。

印度

日本

菲律宾

台湾地区

泰国

越南

香港

印度

全球并购活动在2022年恢复到新冠疫情前的水平，企业纷纷寻求估值低、回报高的长期投资项目。因此，在印度政府大力支持提高企业效率和实施渐进式改革的背景下，印度成为一个理想的投资目的地；而印度企业成为理想的投资和收购标的，未来发展空间巨大。

由于印度吸引力大增，在企业扩张、整合和新进入者的推动下，2022年的印度市场战略并购交易数量和金额屡创新高。创纪录的资金流入叠加优质目标资产，推动交易迅速增长，交易额大增139%。

印度监管框架提供了多种投资途径，投资者可根据自己采用的投资工具选择合适的投资途径。国内外投资者因而能够通过结构性交易进军印度迅速扩张的各行各业。

在印度，规管并购交易的主要法律包括：2013年《公司法》、1999年《外汇管理法》（配套规定包括《外国直接投资政策》以及印度储备银行（RBI）发布的公告、通知和总体指示）、1992年《印度证券交易委员会法》（配套规定包括印度证券交易委员会（SEBI）发布的公告、通知、指南和指令）、2022年《竞争法》，以及根据上述法案制定的各种规则。

重点关注领域

• 作为实现净零排放的重要工具，绿色融资在印度经济中日益受到重视。可持续投资技术、可再生能源资产和碳税规避等举措正在引领绿色经济转型。
• 银行、非银行金融企业、风险投资和私募股权基金对绿色金融机会的兴趣日益浓厚。
• 银行、金融服务、保险、医疗、能源、制造业等传统行业增长50%，投资额达到280亿美元左右。
• 环境、社会和治理（ESG）投资在2022年爆发，其中清洁能源和电动汽车投资领先，总投资额近79亿美元。

ESG投资

随着2022年《节能法》修订案颁布，监管机构愈加重视ESG。相关措施包括允许外资100%持股可再生能源发电和配电项目；推出ESG类共同基金；拨款3500亿卢比（约合43亿美元）支持绿色能源转型；批准“国家绿色氢能使命”计划、要求企业依照SEBI规定以及2013年《公司法》下的企业社会责任和可持续发展报告框架披露ESG相关信息。

随着大量专注于ESG的基金入场，印度也见证了ESG投资的强劲势头。例如，总部位于孟买的Aavishkaar Capital——Aavishkaar集团旗下的影响力投资公司，宣布与德国复兴信贷银行（KfW）联合推出2.5亿美元的ESG优先基金。该基金将专注于亚洲和非洲市场，支持中型企业的ESG实践，为其提供成长资本。

实体企业也在朝着ESG迈进。例如，JSW水泥与三菱日联银行（MUFG）印度分行签署了首笔40亿卢比（约合5000万美元）的可持续发展挂钩贷款，计划将贷款资金用于实现其每年2500万吨的产能目标，同时增强业务的可持续性。

保险

私募股权投资的增长、定制化风险产品的出现、经验丰富的承保机构及以解决方案为导向的咨询服务提供商生态系统的形成等关键因素，为并购保证保险的发展铺平了道路。

随着并购保证保险市场的发展和越来越多的保险公司加入，保险“免赔额”降低（包括产权风险的零免赔额）、保险费率下降，保险条款对被保险人的保护增强，因此，产品的价值主张日益凸显。

估值

在过去十年，利率一直维持在低位，估值水平稳步上升，并购行业的一大问题就是是企业估值过高，投资者预期和投资公司或卖方的报价之间存在明显差距。随着全球流动性收紧，估值正在回归健康水平。不仅在金融科技行业，而且在教育科技和快消品行业，投资者都在积极开展尽职调查、调整估值指标。

交易面临的挑战

印度ESG领域的资金流入逐渐增加，但仍面临挑战。许多行业由于产品和生产工艺的性质无法单独实现ESG转型。企业需要主动进行ESG转型，并将资本引导到使用绿色能源和可再生能源的商业模式中。2023年《竞争法》修订案是一次重要的法规调整，其影响延伸到了跨境领域。

对交易的严格审查以及对违规企业集团（尤其是亚马逊和谷歌）的巨额罚款，凸显了印度市场的不确定性，让交易各方更担忧合规及严格监管对交易的影响。

在数据保护方面，印度目前没有单独的数据保护法，个人数据的使用由2000年《信息技术法》规范。随着2022年《数字个人数据保护法案》的出台，监管机构正在加强对国内外数字个人数据处理的审查，仅允许企业为有限的目的处理这些数据。

对数据保护的高度重视将促使收购方审查目标公司的业务模式，以确定所拥有和转移的数据量。

增长趋势

私募公司、大集团和独角兽企业都大举收购资产，并整合成为大型平台，这一趋势推动了代工制造、可再生能源、制药和医疗保健等行业的并购交易。例如，印度大型集团ITC通过对健康食品品牌Yogabar的战略投资巩固其行业地位，迅速扩张营养型健康食品业务。Zomato收购快递服务公司Blinkit，进入即时配送市场，这让Zomato在和对手Swiggy的竞争中获得更多筹码。。

公司收购案数量激增，其中较知名的案例包括HDFC银行与印度住房发展金融公司（Housing Development Finance Corp）以换股方式进行的并购案。这一规模空前、各方期盼已久的并购案即将完成。这一并购案将打造出印度第五大银行，净资产约为1680亿美元。同样值得关注的是信实零售公司（Reliance Retail Ventures）对德国零售巨头麦德龙集团的印度子公司Metro Cash & Carry India的收购案，这一收购案将扩大印度信实工业集团（Reliance Industries）的零售帝国版图。

针对不断上升的资本成本，企业管理团队和投资者也在提高资本配置的门槛，对于表现不佳的非核心公司，如果待在集团内部已无法实现盈利增长，那么，这部分业务只能剥离。削减债务是剥离资产的重要原因之一。例如，花旗银行信用卡业务增长乏力，其信用卡消费额市场份额从2018年的11%左右降至2021年的6%。2021年，花旗银行决定将其零售银行业务出售给印度原第四大信用卡发行商Axis Bank，后者以约1160亿卢比的价格收购了花旗银行的消费金融业务和非银行金融资产业务，增加了约250万信用卡客户，一举成为印度三大信用卡公司之一。

与此同时，印度储备银行颁布2022年《外汇管理（海外投资）规则》、2022年《外汇管理（海外投资）条例》和2022年《外汇管理（海外投资）指令》（统称为“海外投资指南”），简化并放宽了现有的监管框架，以涵盖更广泛的经济活动范围，同时削减了不必要的审批流程。优化后的“海外投资指南”将增强本地和国际投资者对印度政府持续简化并购交易流程目标的信心。

关键要点

印度目前在全球经济格局中扮演着重要角色，其经济规模有望到2025年突破5万亿美元。这让印度成为一个极具吸引力的投资和并购市场，并购交易额节节攀升。作者预计宏观经济因素将决定今年的走势。普华永道关于印度并购交易的一项报告显示，今年印度的能源和基础设施行业、制造业和ESG行业将表现强劲。

此外，金融服务、科技、医疗、能源和电力，以及工业部门将继续保持强劲增长。在设计与印度企业的并购交易结构时，全球和印度国内企业应紧跟法律和监管动态，同时参考印度过去的交易先例。

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日本

新冠疫情爆发和地缘政治紧张局势升级，导致全球并购监管出现重大变化，日本也不例外。就外国直接投资（FDI）监管和反收购措施两大领域而言，潜在投资者应关注日本国内的近期动态。

外国直接投资（FDI）监管

日本《外汇与外贸法》（FEFTA）是有关外国直接投资（FDI）监管的一项重要法律，并已根据国际形势发展进行了修订。《外汇与外贸法》适用于以下活动的监管，尽管其中一些活动未被明确称为投资等业务：

• 收购日本上市公司1%或以上的股份；
• 从非外国投资者手中收购日本非上市公司的股份；
• 在特定情况下，对日本公司的某些事项投赞成票，如业务范围的重大变更以及董事或公司审计师的任命；
• 向超过法定门槛的日本公司提供贷款；以及
• 在日本设立分支机构、工厂或其他业务机构。

根据《外汇与外贸法》，在日本投资的外国实体必须通过日本央行（Bank of Japan）向有关政府部门提交事后报告。但是，如果目标公司（或其任何子公司）属于《外汇与外贸法》和相关政府法令规定的某些商业部门（指定商业部门），则根据该法要求，须事先通知相关政府部委。

应当注意的是，指定商业部门不仅包括与国家安全有关的传统部门（如电信、核能等），还涉及科技相关行业，包括软件制造和信息处理。此外，根据国家安全和经济安全的全球动态，指定商业部门清单也会不断更新。

近年来，下列行业被陆续列入清单：2020年，制药或医疗设备相关企业（针对全球新冠疫情）；2021年，稀土相关采矿企业（确保稀土稳定供应）；2023年，半导体、工业机器人和类似行业的关键材料和产品供应链上的若干企业（鉴于供应链安全问题日益凸显，以及民用技术未经许可用于军事目的）。

一般认为，上述清单扩增，旨在使外国直接投资监管与新出台的《经济安全促进法》保持一致，后者旨在加强日本的经济安全，但并不直接规范日本的外国直接投资。

《外汇与外贸法》规定了事先通知要求的豁免情形，但对其适用性的评估涉及相当复杂的技术分析和程序。例如，投资如果涉及到特别重要和“敏感”的“核心”指定商业部门，原则上不享有事先通知要求的豁免权。这给投资者带来了不确定性，因为监管部门往往会给予额外关注，对核心业务部门投资进行严格审查的可能性更大。

监管机构也可能会持续监控符合豁免条件、但仍被视为敏感的投资。例如，腾讯控股对日本移动网络运营商乐天集团（Rakuten Group）的投资，其交易结构满足事先通知监管机构的豁免条件，但日本政府随后宣布会持续监控该项投资。

在需要事先通知的情形下，主管相关指定商业部门的政府部委将在正式接受通知之日起，对交易方案开展为期30天的法定审查，在此期间不得完成交易。如果基于国家安全或公共秩序和以安全为由认定交易有问题，则需中止交易或重新设计交易结构。

鉴于过去几年指定商业部门清单不断扩增，外国投资者有必要寻求咨询建议，以确定事先通知要求是否适用。例如，对科技初创公司的大量投资就触发了《外汇与外贸法》规定的交割前审查要求。此外，有时会被忽略的一点是，《外汇与外贸法》项下的外国直接投资涉及到目标公司外国股东的表决同意，而此类表决可能会触发事先通知要求。

外国投资者应事先进行仔细检查，并与有经验的当地律师合作，系统性地梳理日本国内的外国直接投资法规，以避免出现违反事先通知要求的意外情形，同时简化投资程序。

反收购措施

日本的反收购措施近年来发生了重大变化。自2000年代中期以来，数百家上市公司已采取所谓的“预防性”反收购措施，通常目标公司的董事会被事先授权，根据仅针对潜在敌意收购方的行权条款，不计对价向所有股东配发股票期权。

这种反收购措施需要事先获得股东的批准，针对未来可能发生的敌意收购未雨绸缪。但是采取此类措施的上市公司日益减少，部分原因是机构投资者及其表决权受到更为严格的尽责管理责任约束。截至2023年4月，日本所有上市公司中仅有269家（占比为6.8%）对潜在敌意收购采取了预防性反收购措施。

在该背景下，新型的“应急性”反收购措施应运而生，仅在公司意外面临敌意收购时启动实施。部分潜在敌意收购方已就这种应急性反收购措施申请初步禁令，导致于2021年及2022年出台多项重大司法决定。根据迄今为止的相关法院裁定，司法机构似乎总体上倾向于支持股东意愿，其佐证是法院许可的所有应急性反收购措施，均获得了股东的实施批准。但法院对应急性反收购措施的态度仍存在一些不确定性，从最近两个截然不同的案例中可见一斑。

第一起案件为2021年东京机械制作所（TKS）案。在该案中，潜在收购方通过市场交易囤积了约40%的TKS股份，TKS随即采取了反收购措施，潜在收购方则对该反收购措施申请了初步禁令。东京高等法院判决驳回了潜在收购方的请求，之后日本最高法院维持了该项判决。高等法院强调，尽管有“少数股东多数”票【即出席股东大会的、无意参与收购的股东（不包括潜在收购方和公司管理层成员）以多数票通过的决议】，这些反收购措施仍得到TKS股东的批准。

第二起案件为2022年的三菱公司案。在该案中，潜在收购方及其一致行动人通过市场交易囤积了约22%的三菱股份，三菱公司随即采取了反收购措施，潜在收购方则对该反收购措施申请了初步禁令。大阪高等法院判决支持潜在收购方的请求，之后日本最高法院维持了该项判决。三菱公司曾向股东大会提交了一项实施反收购措施的提案并成功获得股东批准，实施对象不仅包括收购方及其一致行动人，还包括在之前的股东大会上投票赞成罢免三菱董事的其他股东。

法院似乎在两起类似案件中作出了截然不同的裁决，但应当指出的是，三菱案与TKS案并不相同。

具体而言，法院注意到关于三菱案的几点事实。股东批准反收购措施是否真正有效存疑，因为三菱此前宣布，反收购措施适用于投票罢免董事的股东，而该等股东可能是被迫投票赞成反收购措施。三菱提出的敌意收购方及其一致行动人免于适用反收购措施的建议不切实际，而且对股东权利的限制过大，就让三菱的现任董事留任而言，反收购措施似乎具有自利性。

一般在司法裁决中，每个案件的具体事实和案情对其结果有直接影响。因此，尽管有大量的裁决（包括上文讨论的两个案例）可供参考，对敌意收购的司法态度仍然不明确。

日本经济产业省也于2023年6月颁布了《企业收购指引》草案，预计在征求公众意见后，将于2023年8月定稿。该指引旨在确立最佳做法、消除不确定性，鼓励开展有利于社会经济发展的收购，促进并购市场公平和健康运行。作为这些目标的一部分，该指引还单列一节规定了反收购措施的原则。

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菲律宾

在国内社会各界的积极推动下，菲律宾出台了多项影响并购交易的重大改革举措。

可再生能源

菲律宾的太阳能发电、风电和水电项目现已允许外资100%持股。2022年9月，菲律宾司法部（DOJ）发布了第21号司法部意见，确认太阳能、风能、水能、海洋能或潮汐能资源不属于1987年《宪法》定义的“自然资源”。

根据这一司法部意见，菲律宾能源部（DOE）于2022年11月发布了第DC2022-11-0034号能源部公告，取消可再生能源行业的外资持股限制。在司法部意见颁布之前，菲律宾1987年《宪法》第二章第十二条规定的外资股权限制适用于可再生能源领域。

各界普遍认为宪法对自然资源的严格限制阻碍了菲律宾的外商投资，而外资是菲律宾急需的发展动能。司法部意见出台之初饱受质疑，部分人士认为它曲解了1987年《宪法》对“自然资源”的定义。但是，没有人对司法部和能源部颁布文件的有效性提出异议。在最高法院对实际案件或争议做出最终裁决之前，投资者可以根据相关法律原则推定这些文件有效并符合宪法。

公用事业

菲律宾电信业，包括几个以前被视为公用事业单位的公司，也允许外资100%持股。2022年3月，菲律宾国会颁布了第11659号共和国法案，修订了第146号联邦法案对公用事业的定义。根据修订后的定义，公用事业仅限于运营、管理或控制下列任何一项供公众使用的公共服务：

• 电力分配；
• 电力传输；
• 石油和石油产品，包括管线和输送系统；
• 给水排水管道系统，包括污水管道系统；
• 海港；以及
• 公用事业车辆。

第11659号共和国法案将公用事业定义局限在上述清单范围内，将1987年《宪法》第十一章第十二条项下的许多传统公用事业业务（包括机场运营、铁路运营和电信）从公用事业清单中剔除，这些领域不再受40%的外资持股上限约束。

此前，菲律宾证券交易委员会和其他政府机构曾发布多项意见，将公共事业的定义扩展到包括机场的地勤业务，上述修订法案的颁布则推翻了这些意见。

鉴于上述变化，在第十二份《外商投资负面清单》（FINL）中，电信行业不再属于公用事业，不受40%的外资股权上限约束。因此，电信公司现在可以100%为外资所有，只受特殊条件的约束，例如，除非外国投资者所在国与菲律宾签有互惠协定，否则外国投资者不得经营涉及关键基础设施的业务。

但值得注意的是，第11659号共和国法案规定，由外国政府控制或代表外国政府的实体，或外国国有企业不得投资被归类为公用事业或关键基础设施的任何公共服务业务。该法将关键基础设施定义为拥有、使用或运营对菲律宾至关重要的系统和资产的（无论是实体的还是虚拟的）任何公共服务，该等系统或资产的故障或破坏将对国家安全产生不利影响，这些系统或资产包括通讯基础设施和总统可能不时宣布的其他关键服务。

如果公共服务属于关键基础设施，菲律宾法律禁止外国公民持有关键基础设施运营和管理机构50%以上的股权，除非该外国公民所在国根据涉外法律、条约或国际协定对菲律宾国民提供互惠安排。如果外国投资者所在国在其他经济部门给予同等价值的权利，则可视为满足互惠要求。

与自然资源限制的放宽一样，对公用事业定义的修订最初也遭到保守的宪政主义者批评，他们认为公用事业的定义不仅是法定定义，更重要的是，它是宪法赋予的定义。部分人士认为，既是宪法概念，就不能仅仅通过下位法来修订。尽管如此，除非由相关法院宣布无效，否则该法被推定有效。

零售业、国防材料

FINL还反映了《零售业自由化法案》的最新修订内容，修订案将零售企业的实缴资本要求从250万美元降至2500万菲律宾比索（合约45.8万美元）。因此，外国实体在菲律宾设立零售企业的难度降低。

需要获得国防部许可的产品制造或分销业务也从第十二份《外商投资负面清单》中删除，可以说，这份清单基本废除了所有外资股权限制。此前，用于战争的枪支弹药、军事武器、制导导弹、战术飞机、太空飞行器和军事通信设备的制造受到40%的外资股权上限约束。

并购管制新规定

并购各方还必须考虑菲律宾竞争委员会（PCC）针对并购交易新设的申报门槛：“主体规模”测试和“交易规模”测试。

从2023年3月1日起，如果并购主体的规模超过70亿菲律宾比索，且交易规模超过29亿菲律宾比索，则并购各方必须向PCC申报交易。

并购方未能遵守交易申报规定的，将面临相当于交易额1%～5%的巨额罚款。根据《菲律宾竞争法》，如果并购交易导致相关市场的竞争水平大幅降低，并购协议将视为无效，同时不影响PCC作出的禁止并购决定。并购交易因不符合管制要求被宣告无效的，当事方未来开展并购交易时将面临更加严格的监管审查。

税制改革

菲律宾通过《加速和包容税制改革法》（TRAIN）和《企业复苏和税收激励法案》（CREATE）开展了两项税制改革，对《菲律宾税法》进行了重大修订。自2020年7月1日起，相关企业所得税税率从之前的30%降低到25%。对于净收入不超过500万菲律宾比索、资产（不包括企业所占用土地）不超过1亿菲律宾比索的企业，企业所得税税率进一步降至20%。

值得注意的变化是，新税法废除了有关不当累积收益税（IAET）的规定。不当累积收益是指公司未作为股息分配给股东或用于合法经营目的的留存收益。废除相关规定后，投资者可以将资金永久存放在菲律宾国内子公司用于其他业务目的，不再面临被征收不当累积收益税的风险。

在印花税（DST）方面，《加速和包容税制改革法》将多数税率提高了100%，但债务工具的印花税提高了50%。当前的债务工具印花税率为发行价格的0.75%。财产保险单、忠诚保险及其他保险、赔偿担保、买卖契约、不动产转让及捐赠的印花税率维持不变。

《加速和包容税制改革法》取消了国税局（BIR）的免税交易确认裁决要求，在《税法》文本中删除了仅出现在BIR关于免税交易裁决中的释义。这些修订内容扫清了在菲律宾以免税交易形式开展并购的大部分障碍。

另一项值得注意的修订内容是《税法》中“视为赠与”条款的明确例外情形，该条款规定，如果财产转让没有足够充分的对价，则应向赠与人征税。根据《加速和包容税制改革法》，在正常业务过程中开展的公平善意的财产出售、交换或其他形式的转让，不受“视为赠与”条款的限制，因此也不属于赠与税的征收范围。如果一项交易不存在任何赠与意图，以货币或等值物品提供了足够充分的对价，则该交易被视为是善意和公平的。

《企业复苏和税收激励法案》引入了所得税减免、企业所得税特别税率、扩大税额抵扣、关税减免和增值税减免等税收优惠措施。这些税收优惠适用于《战略投资优先计划》（SIPP）项下的特定业务活动和注册企业，涵盖农业、渔业、林业、替代能源、平民住房和绿色生态系统等行业。根据《战略投资优先计划》，上述行业被分为三个层级，相关业务或企业可获得的税收优惠期限和种类视具体层级而定。

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台湾地区

由于新冠疫情带来的全球不确定性、旅行限制和供应链中断，台湾地区的跨境交易在过去两年有所下降。随着投资者更多关注本土发展，涌入岛内绿色能源发展领域（如风力和太阳能发电场）的资本有所增长。

作者还发现，台湾地区经济部投资委员会公布的数据显示，航运、仓储、批发和零售等行业也出现增长，表明台湾企业已为边境开放做好准备，跨境商务预计将重拾增长。

随着企业开始寻求新的机会，同时制造商、供应商和商业伙伴加深其在亚太地区的影响和存在，预计岛内并购市场也会重现升势。

主要法律

与并购有关的主要法规有：

• 经济部颁布的《公司法》；
• 经济部颁布的《企业并购法》；
• 金融监督管理委员会颁布的《证券交易法》；以及
• 经济部颁布的《外国人投资条例》。

值得注意的是，根据每项并购交易的行业和交易结构，可能还有其他法规和条例适用。

例如，如果海外投资者打算在风能和太阳能发电场等可再生能源行业开展交易，还需适用《再生能源发展条例》。如果并购协议涉及对现有雇员的就业状况作出重大改变，则还可能适用（劳动部颁布的）《劳动基准法》。

监管动态

针对投资者对岛内市场的关注，台湾于2023年4月21日颁布了《证券交易法》的最新修正案。修订之前，取得上市公司已发行股份总额10%以上之个人或单位，应向主管机关申报并发布公告；而任何绕过证券集中交易市场或场外交易市场购买上市公司证券进行公开要约收购的，仅可在该要约向主管当局申报后进行。

修订之后，申报门槛已降至上市公司已发行股份总额的5%。

行政院亦于2022年5月24日公布并通过《企业并购法》修正案。自该修正案生效之日起，董事会现任董事批准或反对任何并购交易的，须申报其决定背后的任何重大利益和理由，以加强公司与股东之间的信息透明度，使股东能够就并购交易作出更为知情的决策。

此外，规定须经股东大会批准的限制已经放宽。并购交易对价不超过公司净值20%的，现在可以由董事会独立决定，从而简化并加速了并购流程。该修正案允许通过并购获得的无形资产成本在一定期限内进行摊销，还允许初创公司创业者就未来三年内出售初创公司所获得的对价缴纳所得税。

上述修正案旨在为企业并购创造有利环境。作者预计，随着旅行限制的取消和跨境商务的再次升温，并购数量将有所上升。

早些时候，司法院于2020年1月颁布了《商业事件审理法》。过去商业诉讼案件往往很复杂，会衍生出其他案件，而且通常无法在短时间内结案。这可能导致关联公司的营运受限，影响市场投资热情，甚至可能影响或损害台湾的经济竞争力。

《商业事件审理法》通过强制实施诉前调解简化了诉讼程序，并指定经验丰富的金融专业人士以及具有相关背景的人士充当调解人。

此外，对于未能通过调解解决的案件，商事法院禁止当事人自行代理，并强制要求当事人指定具有相关资质的律师代理案件。这进一步简化和加快了程序，为企业处理潜在的商业纠纷创造了更友好的环境。

投资障碍

尽管台湾为吸引外资做出了多项立法努力，但外国投资者仍需要根据具体情况跨越若干障碍。

首先，为保持对相关行业的了解并确保交易合规，投资委员会制定了相关标准，并对外国投资者在台湾岛内的投资以及岛内投资者的境外投资均进行审查。外国投资者在投资前必须向投资委员会申请批准。根据《外国人投资条例》和相关的实施细则，委员会可自行酌情决定批准或拒绝上述申请。

即使申请获批，投资委员会也可能要求申请人进一步提供更多资料。由于审查程序严格细致，申请往往需要几个月才能最终获得批准。

其次，台湾大陆委员会颁布的《两岸条例》及其实施细则对陆资企业和大陆个人在台湾的投资作出了规定。在特定情况下，财力雄厚的中国大陆企业在岛内投资若干受限制行业时，可能会遇到困难。

此外，鉴于近期美国和中国大陆之间的贸易紧张关系导致的全球不确定性，国际公司在与这两个全球大国打交道时，可能需要重新考虑其总体业务布局和安排。

因此，投资者在权衡利弊、制定战略时，不仅需要认真考虑当前紧张贸易局势可能带来的影响，还需考虑这些局势对其在各地区业务的影响。

最后，美联储仅2022年就加息七次，2023年延续加息之路。作为回应，台湾中央银行也宣布加息，岛内银行纷纷跟随加息。对于需要从金融机构融资的企业而言，这可能构成另一个障碍；在确定并购要约时，需要考虑到未来加息的可能性。

并购展望

尽管存在上述挑战，作者仍对2023年台湾并购市场前景持乐观态度。全球并购交易已于2022年下半年开始回升。虽然疫情冲击并破坏了多个行业，但作者要指出，这也可能成为促进相关行业企业整合的温床。

随着促进并购法律的实施以及设立专门的商业纠纷法院，作者预计从2023年开始并购市场将持续增长。

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泰国

泰国私人有限公司和公众有限公司的并购交易可以通过多种方式实现，包括从有限公司的现有股东手中收购股份、认购有限公司发行的新股、有限公司合并、收购有限公司的全部或部分资产或业务，以及私人有限公司合并。

泰国《民商法典》是规范私人有限公司的主要法律，而公众有限公司主要由经修订的1992年《公众有限公司法》规范，除非在泰国证券交易所（SET）上市，则在这种情况下，1992年《证券交易法》、证券交易委员会（SEC）规则、资本市场监督委员会（CMSB）规则以及泰国证券交易所规则也同样适用。《民商法典》和《公众有限公司法》也为涉及泰国有限公司的多数并购交易提供了法律框架。

企业合并新方式

2023年2月7日，泰国《民商法典修正案》生效。该修正案引入了一种新的私人有限公司合并方式。根据修订后的《民商法典》，合并（merger）是指两家或两家以上公司的合并，合并之后，可以是所有被合并的原有法律实体消失，另外成立一家新公司，也可以是其中一家公司继续存在，其他公司的法人地位消失。

该术语“合并（merger）”取代了《民商法典》修订之前的“新设合并（amalgamation）”，后者只是规定了合并的法律框架并指明了合并的后果，但没有就资产或业务的收购提供一个具体的法律框架。

可以说，上述第一种合并的含义与《民商法典》修订前的新设合并相同，而第二种合并的最终后果类似于业务转让，即其中一家公司在合并之后继续存在。不同的是，修订后的《民商法典》为这两类合并规定了相同的法律程序，包括：

• 股东大会的批准决议；
• 将决议提交公共注册处备案；
• 安排向反对合并的股东购买股份；
• 通知债权人，债权人接到通知后可提出异议；
• 所有合并公司的股东召开联席会议；以及
• 将合并提交公共注册处备案。

根据修订后的《民商法典》，在（任何一种）合并之后，由新设或存续公司接收解散公司的所有资产、负债、权利、义务和责任。

如是上市公司，还需要考虑《公众有限公司法》、《证券交易法》、证券交易委员会规则、资本市场监督委员会规则以及泰国证券交易所规则项下的要求和程序。

常见并购交易结构

虽然泰国并购交易可以有多种结构，但收购现有有限公司的股份是最常见的一种。与资产或业务收购相比，其复杂程度较低、法律程序较少，且企业所有权（收购全部或大部分股份时）的转让也更为顺利。收购现有有限公司（通常称为“目标公司”）股份有两种方式，一是向目标公司现有股东收购股份，二是认购目标公司发行的新股份（或通过上述两者的组合）进行。两种方式介绍如下。

向现有股东收购股份时，如目标公司是私人公司或非上市公众公司，可与出售股份的股东订立股份买卖协议，列明相关商业条款，如拟出售的股份总额、交易的交割日期、交易价格、交割前提条件、保证及补偿条款。收购私人公司股份的，出售股东可订立一份简单的股份转让协议，协议根据《民商法典》要求列明交易细节，同时交易事项须登记在目标公司的股东名册中。转让非上市公众公司股份的，根据《公众有限公司法》，股份证书得以背书并交付买方后,双方之间的转让方可生效。

向上市公司现有股东收购股份的，有无股份买卖协议均可，通过强制或自愿要约收购的方式安排交易。收购涉及一个或多个出售股东的，在某些条件下（如收购的股份达到目标公司总投票权的25%、50%或75%的触发阈值）可能触发剩余股份的强制要约收购。此外，收购上市公司股份的另一个可行方案，是自愿要约收购目标公司的全部股份或25%以上、50%以下的股份。

收购方还可以认购私人公司或非上市公众公司新发行的股份，具体方式可以是订立股份认购协议并列明相关商业条款，如配售和认购的股份数量、认购价格、交割前提条件、保证和补偿条款。在这种交易结构下，目标公司需要根据《民商法典》或《公众有限公司法》规定的法律程序增加注册资本，包括在股东大会上获得代表不少于四分之三股份的股东表决通过，并在公共注册处登记新增资本。

对于上市公司而言，增加注册资本以及通过定向增发的方式发行新股，必须由证券交易委员会根据其规则和条例以及任何其他适用的法律进行批准。泰国证券交易委员会调整了上市公司定向增发股份的多项相关规则，旨在简化发行流程、减少资料提交要求。泰国资本市场监督委员会于2022年12月28日修订了大部分相关规则，修订于2023年7月1日开始生效。主要内容包括取消申请要求、要求提交独立财务咨询意见、简化市价计算及发售期澄清。

外资所有权限制

泰国法律对外资所有权的限制，也许会给有意在泰国开展跨境并购交易的外国投资者带来显著挑战。这些限制可能影响到并购交易结构的选择和外国投资者对目标公司的控制权。

1999年《外国人经商法》是规范泰国外资企业的主要法律。根据《外国人经商法》，在泰国境内外注册的公司，或在泰国经内注册且50%或以上的股份由非泰籍人士持有的公司，均视为外资企业。《外国人经商法》限制外国人投资的领域主要被分为三类，分别记载于三个附录清单中。这意味着，经营受限制业务的公司，外资持股比例不得超过50%，除非取得外商经营许可，或根据《外国人经商法》、部门规章、投资促进法、工业地产法或泰国与特定国家之间订立的相关条约获得有条件豁免。

此外，有的法律严禁外国人经营特定类型的业务，外国人持有多数股权的公司无法经营此类业务。例如，经修订的《1979年陆路运输法》规定，从事陆路运输业务的企业，仅限于泰籍人士持股比例不低于51%的有限公司。除此之外，《1954年土地法》也普遍禁止外籍人士在泰国拥有土地，除非投资促进法或工业产权法另行允许。

泰国对外资限制的影响等法律考虑事项，可以通过加强法律尽职调查工作予以明确，这对于外国投资人和可能不熟悉泰国法律的其他人来说尤其重要。法律尽职调查需要对目标公司的公司结构、业务运营、法规合规、许可/执照要求、劳工、财产和其他相关方面进行充分审查，从而澄清目标公司或拟议投资是否面临任何外商投资限制。同时可以并行开展其他全面尽职调查，如税务和财务尽职调查。这样可以帮助投资者确定最为有效的并购交易结构和方法，以便通过泰国的目标公司开展合法合规的业务活动。

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越南

越南的外商投资形势继续令人欣喜。外国投资局公布的2023年最新数据显示，1月1日至3月20日，新注册资本、购买股份的调整后实缴资本和外国投资者实缴资本合计近54.5亿美元，外国投资项目的已实现资本预计将超过43亿美元。

这些统计数据凸显了越南作为投资目的地的吸引力日益增加，也反映出其经济增长势头强劲。随着数字化进程迅速发展，科技、媒体及电信等行业的交易量预计将上升。汽车和工业制造行业可能会出现与可持续发展相关的投资退出。

自2015年以来，越南实施了各种措施加强其法律框架并提高市场治理效率。此举改善了政府在税收、投资、竞争和电子商务方面的管理水平。关于间接转让的税收漏洞得以封堵，投资和竞争规则得到强化以确保公平竞争，同时建立了明确的电子商务框架。

关键法律问题

越南国内的商业活动按《越南标准行业分类》进行分类。经营企业所需的执照、许可和适用的法规、以及特定行业的外国投资者指南，均视分类情形而定。

各类商业活动的外国投资限制包括对外国所有权的限制，以及对外国投资者施加的各种条件，如持股或经营要求。这些限制既受越南签署的国际条约规范，也受越南国内法律管辖。

外国投资限制的部分实例如下：

• 外国投资者对广告公司的出资比例，不得超过99.99%；
• 外商投资企业购买建筑物只能自用，不得转租；
• 外商独资企业的外国所有者须财力雄厚，总资产应至少达到100亿美元；以及
• 医院项目的外国投资者，最低投入资本额为2000万美元。

因此，与越南本地投资者相比，外国投资者收购目标公司和资产的难度更大，开展并购交易的投入更多。这种做法为无力与全球大型企业竞争的本国企业提供了保护，使它们有时间发展壮大。

越南计划投资部、各地计划投资厅、国家竞争委员会和其他主管部门等监管机构充当“看门人”，在交易各方开展并购之前，事先评估外国投资者的财务实力和并购交易的市场影响。它们还为银行资金的流转和法定所有权的转让签发各项批准。

一些外国投资者投入大量时间和资金研究设计新型交易结构，以避开外国投资限制投资目标公司。因此，越南的监管机构也在不断学习并调整适应。

2020年，越南颁布《投资法》。该法于2021年开始生效，带来重大变化。根据《投资法》，越南投资注册局可就投资者的“虚假”交易向法院提出异议，并终止目标公司的部分或全部业务。这种风险威胁到任何旨在规避外国投资限制的交易结构。

另一些外国投资者直接与越南监管机构协商，寻求通过试点方案或特别豁免权，获得外国投资限制豁免。与交易结构创新相比，这是一个安全得多的方案。不过，采取这种方式的外国投资者往往是大型公司，影响力巨大，能够与政府开展高级别对话。这种方式对某些投资者来说可能不切实际。

在并购审批方面，2020年《投资法》的一个显著变化是，如果外国投资者所收购股份的越南目标公司在特定地区（包括岛屿、边境和沿海乡镇地区以及影响国防和国家安全的地区）拥有土地使用权，则需要获得投资主管部门的批准。这一要求产生了两个实际问题。第一，目标公司需要申报其土地使用权，并提供证明文件供投资主管部门评估。第二，由于投资主管部门在批准并购之前，须与国防部和公安部就安全和国防情况进行协商，但这一流程并不清晰，因此并购审批程序可能面临被拒或拖延的风险。

2015年之前，越南没有针对间接转让（即涉及境外控股公司层级转让的交易）征收企业所得税的具体法律，而只是针对越南的直接目标企业。为解决这一问题，越南于2015年颁布了第12/2015/ND-CP号法令，为涉及越南公司的任何资本转让和投资项目税务事项建立了法律框架。

2018年，越南颁布了新《竞争法》，该法于2019年7月开始生效。新《竞争法》规定，如果兼并、合并、收购、合营和法律规定的其他活动产生的经济集中度达到设定的门槛，则会触发经济集中申报义务。申报标准包括经济集中交易各方的合计资产总额、收入总额和市场份额,以及交易总值。信贷机构以及保险和证券公司的并购交易适用不同的门槛。该框架的一个要点是，其范围囊括了在岸交易和离岸交易。

自2022年以来，越南电子商务法规要求，控股一家或多家越南排名前五（按访问总量、卖家数量、交易总量和交易总额计）的电子商务龙头企业的外国投资商必须经越南公安部的国家安全审查。但越南工贸部尚未公布这份排名名单。

并购交易涉及项目的，如果项目或土地具有重要价值、需要业主仔细审查，则项目公司、土地或项目开发权的所有权转让可能受到限制。一旦某个项目投资者获得原则性批准，其他投资者大概率须经过同样的审查程序方可介入。有了这些规定，外国投资者将面临更为严格的审查，以及大量的审批和要求。只有在越南寻找招商引资机会的严肃投资者才能满足上述条件，由此一来投资者的素质和目标公司的品质都能得到提升。

在2019年世界经济论坛公布的全球竞争力指数排名中，越南排在第67位，上升了10位。越南也是东盟国家中唯一一个2021年全球软实力指数排名上升的国家，在60个国家中排名第47位，上升了3位。

并购争端

在并购交易争端中，双方倾向于选择成本更低、解决更快的仲裁方式，因为越南法院的诉讼程序仍然繁琐，投资者难以利用，尤其是在偏向本国投资者情况下。

许多并购交易选择新加坡国际仲裁中心作为争端解决机构。不过，根据越南的《民法典》，涉外民事案件如果涉及对越南不动产的权利，则受越南法院的专属管辖。

胡志明市高级人民法院第28/2020/QDKDTM-PT号判决，即是并购目标公司涉及不动产产权而适用越南法院专属管辖权的一个案例。在该案中，法院裁定一份涉及项目转让的出资协议因违反相关法律而无效。因此，如果当事人通过外国仲裁来解决属于越南法院专属管辖的争端，则会存在无法在越南执行仲裁裁决的风险。

趋势和挑战

与中国一样，越南也加强了对债券和外国贷款的监管，导致许多越南企业出现流动性问题，而利率高企加剧了这一问题。近年来，随着越来越多的企业陷入困境，缺乏资金，出售资产和物业甚至整个企业的情况屡见不鲜。

就总体趋势而言，并购交易的交易价值下降（东南亚企业的退出价值遭受重挫，下降了46%），而且往往受卖方流动性需求的驱动，如房地产行业和银行的债券销售。

越来越多的企业从中国迁往越南。在某些情况下，外国投资者认为与创办企业相比，通过并购方式进入越南市场更为快捷，尤其是并购省去了申请经营执照和许可的麻烦。

此外，环境、社会和公司治理（ESG）报告以及合规在越南变得日益重要。

根据越南《投资法》，项目如采用落后的、对环境有害的技术，不得续期经营。2022年拟颁布的一项法令将施行温室气体减排要求，并计划在未来几年开展国内碳信用市场试点，这将为注重可持续发展的公司创造更多收入和价值。

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香港

作为中国的特别行政区之一，香港拥有自己的法律制度。此外，作为国际交易中心和国际金融中心之一，香港拥有高度发达的金融市场，提供先进的专业服务。香港与大中华区经济联系紧密，乃是国际企业和投资者进入中国大陆和其他区域性市场的重要桥头堡。在香港开展的交易通常具有跨司法辖区的性质。因此，理清可能适用的当地法律法规以及不同的商业实践和市场惯例，对于确保交易过程顺利、提高经济效益和时间效率非常重要。此外，确保交易结构合理以解决各方顾虑并降低风险也十分必要。

《公司条例》

收购港股主要受《公司条例》规管。作为香港成文法的一部分，《公司条例》规范公司的注册、备存纪录及提交文件的要求，适用于在香港成立的公司以及在香港设有营业场所的海外公司此外，在香港成立的公司的所有权、管理及其与第三方开展的交易也受该条例规管。

在收购交易中，在香港成立的公司需要作出如下安排的，条例设置了相应的限制，具体如下：

• 减少股本，在这种情形下，在减少股本，且无利益关系的股东以特别决议批准减少股本后，公司必须具有偿付能力；
• 为回购本身股份提供资助，在这种情形下，公司在资助后必须具有偿付能力，且满足下列条件之一：资助金额在5%的法定限额内，或资助在规定时限内获得股东批准；
• 宣布和分配股息，在这种情形下，公司必须有足够的可分配利润，其金额采用规定的公式单独计算；
• 行使法定强制出售权（squeeze-out right），在这种情形下，收购方必须向其他股东发出全面收购要约，收购其至少90%的股份，并在规定时限内行使该权利；
• 偿债安排（scheme of arrangement），在这种情形下，方案必须得到法院批准，并由受到方案影响的利益攸关方进行表决，表决结果必须符合法定要求；以及
• 与另一家公司合并（amalgamation），在这种情形下，两家公司必须属于同一集团；合并交易涉及的所有公司，包括合并后的公司 (amalgamated company)，必须具有偿付能力；合并交易必须由合并公司 (amalgamating company)的股东以特别决议批准。

《收购守则》

收购香港上市股份则适用《收购守则》，这是一套不具法律效力的非法定规则。违反守则的市场参与者可能会受到“冷淡对待令”处罚，等于将他们禁足本地市场。

《收购守则》规范全面收购、控制权变更交易（无论以何种方式取得控股权）、股票回购和私有化的开展。其遵循的总体原则是，当一家“上市公司”被收购时，所有股东都应该得到平等和公平的对待。

《收购守则》适用于以下情形中的收购方（外资或内资）：

• 收购方自愿向公司股东发出全面收购要约，表示有意买入其股份，在这种情形下，要约必须符合《收购守则》规定的定价条款、时间和机制；
• 收购方：（1）首次超过30%的持股门槛；或（2）当其持股比例在30%至50%之间时，其持股比例在任何给定的12个月内增加超过2%，在这种情形下（除非获得监管机构豁免），收购方必须做出强制性全面收购要约，给予其他股东以相同对价出售其股份的选择权，对价金额使用规定的公式计算；以及
• 收购方寻求公司私有化，在这种情形下，交易必须遵照《收购守则》标准取得其余股东的支持。

《上市规则》

香港《上市规则》由香港交易所颁布。港交所是香港唯一的证券交易所，也是由香港特别行政区政府控制的上市公司，特区政府为其最大单一股东。在港交所上市的公司有持续义务遵守《上市规则》，其董事亦有合同义务遵守《上市规则》，但该等规则不具有法律效力。

虽然收购方可能不受《上市规则》的约束，但该等规则对上市公司的要求可能会推迟交易时间表，增加交易过程中的不确定性并推高收购成本。

《证券及期货条例》

《证券及期货条例》规范金融中介人及其他资本和金融市场参与者的行为。该条例是香港成文法的一部分，违反该条例可能导致民事和刑事责任。该条例中与收购最为相关的条款包括：

• 香港上市公司的董事、行政总裁及主要股东必须披露自己在公司拥有的投票权益；
• 香港上市公司在处理重大非公开信息时必须遵循规定的标准；以及
• 内幕交易和其他类型的市场不当行为构成刑事犯罪。

《印花税条例》

《印花税条例》规定，转让在香港成立的公司的股份，转让香港上市股票，以及转让位于香港的不动产的，均须缴纳印花税。股份转让需要缴纳从价印花税，按市值或支付对价（以较高者为准）的0.26%计算。不动产转让更为复杂，因为根据买卖双方的状况以及财产的性质和用途，应付印花税划分为四种类型。

交易结构

除根据《公司条例》开展同一集团内部的公司合并外，香港不执行免经法院的合并制度。收购香港公司的途径包括股份出售或资产出售。

香港上市股份的收购（不论股份发行人的注册地在何处）可通过市场购买、场外交易和全面收购要约以及公司所在司法辖区法律允许的其他机制进行。

外国投资

尽管香港素以“积极不干预”著称，但近年来，香港特区政府在打造经济方面一直扮演着更为积极主动的角色。虽然政府没有提供任何重大的财政激励措施来吸引外资入港，但香港在过去几年中一直在积极吸引海外人才。

原则上，香港的外国投资者与本地投资者享有同等待遇。例如，香港成立的公司可由外国投资者全资拥有和控制；外国投资不需要政府批准；此外，除非居民购买住宅物业需缴纳额外印花税外，外国投资者可以像本地投资者一样持有房地产。

并购领域的主要动态

特殊目的收购公司（SPAC）。2022年，港交所为SPAC推出了新的上市路线。SPAC没有经营历史或营业收入，也称为“空白支票公司”。SPAC上市的前提是在后期与另一家有实质性业务的公司合并。

推出SPAC上市机制是港交所多方权衡的结果。一方面，港交所对几无实质性业务的公司寻求上市持警惕态度（此类公司是反向收购的目标），但另一方面，为保持其竞争力，在市场趋势面前，港交所不得不作出妥协。然而，无论是在投资者资格、SPAC发起人/董事的资质，还是SPAC并购上市（De-SPAC）的目标公司资格方面，港交所的SPAC上市制度与纳斯达克相比要严格得多。

二次上市制度。自2018年以来，港交所对其二次上市制度进行了大刀阔斧的改革，以迎接同股不同权（WVR）和可变利益实体（VIE）架构的“中概股”回归。在过去，此类架构不符合港交所的《上市规则》。在二次上市制度下，只要满足相关的市值和监管合规历史记录要求，非创新产业的、没有采用同股不同权架构的大中华区公司，如已在其他主要上市地上市，可寻求在港交所二次上市；在2017年12月15日或之前于合格交易所上市、且“重心”在大中华区的公司，以及在合格交易所上市的非中国公司，现在可选择以“双重主要上市”的形式在港交所上市。

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