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新的监管概念激发出新的市场互动模式,在投资者与市场之间建立起新的纽带。龙思聪为您探索这些新监管网络带来的机遇和风险

国的资本监管思维正在经历着前所未有的蜕变。一方面,中国通过连接沪、港两大金融中心,为大陆资本市场的对外开放又提供了一条新的思路。同时,以《证券法》为标志的资本市场法规的修订,标志着监管者脑海中一直酝酿着的各种思路正在串联成一幅结构日益清晰的中国资本市场的未来蓝图。

沪港通终于在2014年11月17日正式“通车”。据新华社报道,自今年复活节和清明节长假复市后,内地资金大举南下投资港股,“港股通”于4月8日、9日连续两日出现单日额度用尽,港股三日累计上升约2000点。

同样火爆的还有新三板市场。据报道,截至4月21日,新三板挂牌公司已达2309家,总市值突破1万亿元,2013年新三板市场全年成交额为8.14亿元,2014年则猛增至130.4亿元,同比放大15倍,而今年以来的交易额已经突破600亿元。

同时,据投中集团统计,自A股暂停一年之后的首次公开募股(IPO)重启以来,截至2014年12月31日,全年125家企业在沪深两地上市交易,共募资790亿元。

而中国企业对资金的需求热情并不限于境内。从美国到香港的资本市场,中国企业的IPO都能吸引大量的关注,其中最好的例证就是阿里巴巴在全球金融市场创造的最大规模的上市。

监管方式和规定的变化是刺激市场兴奋神经的一个重要因素。“改革”依然是2015年中国IPO市场的主题,其中最受业界关注的莫过于新股发行注册制改革。李克强总理在3月的政府报告中明确提出,今年将实施股票发行注册制改革。

据报道,《证券法》修订草案已于4月20日提请全国人大常委会进行第一次审议,草案提出了多项重大修订,包括新股发行制度的改变。

沪港通只是一个开始。李克强总理1月份在深圳考察时指出:“沪港通之后应有深港通。”一个新的资本市场连接通道似乎也渐行渐近。

Capital connections-Top 10 Shanghai IPOs

沪港通

沪港通在不改变两地交易规则的前提下,促进了中国内地和香港资本市场的双向开放。对于中国资本市场的开放,沪港通无疑是重要的一步。

世达律师事务所香港办公室合伙人Christopher Betts说道:“最大的影响是,投资者现在不一定要在这些市场设立账户也可以进行交易;它也意味着,发行人不一定要通过在上海或香港上市也可以接触这些投资者。”

“沪港通将会通过香港交易所创造一个连接中国大陆投资者与国际投资者的联合市场体系,”欧华律师事务所香港办公室合伙人麦振兴说。

史密夫斐尔律师事务所驻香港合伙人邹兆麟认为:“同样值得注意的是,沪港通在人民币国际化方面也将扮演重要的角色。”

Capital connections-Tom Chau

沪港通也为境内外投资者带来了新的投资机遇。金杜律师事务所驻深圳及广州合伙人王立新说:“投资者可以通过A股和H股两地市场价差、交易制度差异、交易时间差异等进行套利。同时,投资者可以到对方市场投资本地市场较为稀缺的股票品种,比如沪市的军工、中药、白酒行业股票,港股的博彩娱乐行业股票。”

“沪港通的开通也给境内机构投资者学习、借鉴境外机构投资者的投资理念创造了一个良好的机会,”德恒律师事务所驻深圳合伙人刘震国补充说。

在上海融孚律师事务所资产证券化部主任黄颢看来,香港市场的不少投资者追求长期投资收益,更加注重参与公司治理,要求合理、持续的红利收益。“沪港通有利于优化A股投资者的回报机制,”黄颢说。

不仅如此,沪港通应该还有更多的发展空间。广信君达律师事务所执行合伙人全朝晖认为,“沪港通交易没有[达到]预期的活跃情况”。他说,沪股通方面,长期基金还没有开始参与;而港股通方面,内地机构投资者也没有参与其中;另外,沪港通额度使用率虽然创新高,但是最受外资青睐的仍过于集中在金融股。

Capital connections-Quan Zhaohui

不过,两地市场存在的差异以及沪港通自身的限制,也带来了各种风险与挑战。Stephen Fletcher是年利达律师事务所驻香港合伙人,他在沪港通项目上为香港交易及结算所有限公司提供法律服务。在他看来,不同的投资者会遇到不同的问题。

“投资者最大的担忧之一可能是,如何确保将那些不同的规则结合在一起并做到合规,”Fletcher说。“看起来很直观的东西可能并不如你想象的那样,你也不能想当然地认为那些规则和你熟悉的规则一样。”

Capital connections-Top Shanghai IPO legal advisers首先,投资者要了解,沪港通实施的是股票代持模式。投资者们通过沪港通所买入的股票,将分别由香港中央结算有限公司与中国证券登记结算有限责任公司代投资者持有,并以两者的名义登记在相关上市公司的股东名册中,投资者本人不登记于香港联交所或上交所上市公司的股东名册。

“投资者通过沪港通购买股票并不能因此直接行使对上市公司相关权利,”协力律师事务所驻上海高级合伙人马晨光说。

对于投资者持股,“持股比例也有一定限制,”马律师说,“而且沪股通股票投资者需要遵守证监会的规定,履行必要的披露和通知义务。”

在代持模式中,投资者行使权利的时间非常短促,对投资者权益构成风险。“若在代持过程中,因技术、操作等问题造成投资者损失,如何解决,目前也并不明确,”瀛泰律师事务所驻上海合伙人
夏辉表示。

两地交割制度、涨跌幅限制等差异以及沪港通不得参与新股认购等问题也值得注意。“境内投资者需要关注香港的交易制度与大陆有一定的差异,比如境内交易所设有涨跌停板制度,而香港没有涨跌停板制度的限制,”竞天公诚律师事务所驻北京合伙人戴华说,“境内交易所施行的是T+1交易制度,而香港交易所施行的是T+0交易制度。”

通力律师事务所驻上海合伙人陈巍说,A股市场上中小市值的股票流动性较强,而H股中小市值股票流动性相对较弱。“因此,在买卖相关股票时也应当关注其流动性,避免因重仓持有流动性弱的股票而造成损失,”他说。

刘震国说,港股与欧美股市相关度高,而且港股有明确的退市机制,市场化程度高。“[对港股走势],国内机构投资者可能很难把控,甚至会深受打击。”

Capital connections-Liu Zhenguo

中伦律师事务所驻北京合伙人张诗伟则提醒说,境内外投资者要注意操作过程中的货币汇率风险。“即使该人民币资产的价格不变,于转换货币的过程中,如果人民币贬值,亦会有所损失,”他说,“人民币现时并非自由兑换的货币,而且透过香港的银行兑换人民币须受若干限制。”

在进行沽空操作方面,Fletcher说,“投资者在[中国大陆]不能像他们在香港那样参与有担保的卖空交易,因为上海交易所对中国投资者和外国投资者都有严格限制。”

Capital connections-Stephen Fletcher

另外,投资者还要考虑沪港通涉及到的各种税费问题。陈巍表示,港股通投资者除了要缴纳佣金、交易费、印花税等相关费用,即便不交易可能也要继续缴纳证券组合费等,而沪股通投资者与内地沪股投资者一样需要缴纳经手费、证管费、过户费以及印花税等。

由于这些差异,如何保护投资者权益以及打击违规违法行为,成为一大难题。

“目前两地在上市公司内幕交易、操纵市场等违法交易行为认定标准等方面存在不同,而对于打击操纵市场行为方面的实际力度也有差异,”中豪律师集团驻重庆合伙人郑毅表示。

泰和泰律师事务所驻成都律师张云说:“对于不正当的交易行为,两地法律并不一样,并且目前香港和内地对于证券交易有各自独立的监管框架,双方没有签署司法协助协定,司法协助机制尚不完善。”

金诚同达律师事务所高级合伙人邬国华介绍说,两地证监会签署了加强监管执法合作的备忘录,就跨境执法调查通报、协助调查、文书送达、跨境执法等问题进行了规定。“但具体的监管和执法细节仍待进一步实践,”她说。

Capital connections-Top 10 Shenzhen SME Board IPOs

更多渠道

与沪港通制度类似,QFII、RQFII等制度都是在中国资本账户尚未完全开放的背景下,为加强资本市场对外开放程度而进行的制度安排。根据国家外汇管理局公布的信息,在“沪港通”交易机制带来的替代效应和机构获利离场作用下,去年12月份RQFII项下首次出现净流出约200亿元。

环球律师事务所驻深圳合伙人李建议,境外投资者可以根据外汇行情,在沪港通和QFII、RQFII等产品间进行选择,或者同时投资,“多管齐下,使资本投资利益最大化”。

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