私募股权及风险投资条款设置中的博弈

作者: 沈军和孙婧秋,通商律师事务所
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募股权和风险投资(PE/VC)协议在公司融资交易中扮演至关重要的角色。这些协议的条款设置不仅规范交易双方的权利和义务,还为投资人和公司提供保障,管理风险。一份合理、严谨的投资协议,能极大减少投后管理成本,促进投资人与创业公司合作共赢。

本文旨在通过解析常见条款及分析投资人和公司在条款背后的实际商业诉求和利益博弈,为理解和应用PE/VC条款设置提供指导。

常见条款解析

Vincent Shen, Commerce & Finance Law Offices
沈军
合伙人
通商律师事务所

所谓PE/VC协议并非单份协议,而是一整套协议,包括主交易文件和附属文件,主交易文件通常包括股份购买协议、股东协议和章程等。PE/VC协议中存在许多重要条款,共同构成复杂的协议体系。本文将就较为典型和具有代表性的四类条款进行解析。

投资先决条件条款。投资先决条件约定于股份购买协议中,规定了在交易完成前必须满足的条件。惯常的投资先决条件包括全部交易文件的签署、内部批准、无重大不利影响、提交完整的商业计划和财务模型等,也包括一些投资人在尽调时发现且认为需在交易完成前解决的特定问题,可能涉及到公司的财务表现、合规性等。从投资人角度,其商业诉求在于减少交易完成后的公司商业风险,例如公司因前期违规行为而被处罚的风险;而从公司角度,其诉求在于降低交易完成的不确定性,尽快完成融资。

为有效解决分歧,提出建设性的解决方案,一方面需要理解投资人提出具体先决条件背后的商业顾虑,另一方面则要考虑履行先决条件对公司融资时间表的影响程度。例如,投资人提出的先决条件是公司需要就某不合规事项进行整改,但整改将费时较长且会拖慢公司融资进度。此时如该等不合规事项的法律风险可控,则可考虑要求公司在交易完成后一段时间内完成整改,并设置明确违约机制。这样既缓解投资人的顾虑,也兼顾公司融资时间表。

公司治理条款。因PE/VC本身特性,投资人投入大量资金但只持有少量股份,且在投资后不参与公司日常经营,因此投资人通常希望在公司治理的关键节点设置机制,以保障少数股东权益不受减损。当投资人持股达到一定比例时,还会要求在公司董事会中有董事席位,并对公司特定重大事项(如改变公司业务性质、进行新的融资或清算等)享有一票否决权。这些条款能影响公司的战略决策和运营方向,是投资人的重要保障。从公司角度的诉求则在于保持管理层决策的灵活性及业务自主权。

Sun Jingqiu, Commerce & Finance Law Offices
孙婧秋
律师
通商律师事务所

在投资协议谈判博弈中,找到一种既允许投资人参与关键决策,也允许创业公司保有运营自主权的治理模式,是条款设计的关键。给予单个投资人否决权和给予多数投资人集体否决权在效果上也存在很大差异。例如,公司融资轮次较多造成投资人委派董事较多,可以考虑采用投资人董事多数决机制,在一定程度上既解决投资人对公司治理决策机制施加影响的诉求,又降低公司在决策时出现僵局的概率,同时提升决策效率。

股权回购条款。股权回购条款规定在回购触发(如创始人离职、一定期限内公司未能实现合格上市或被整体收购)时,公司或创始人须按约定价格和比例从投资人处回购所持股份。回购价格的确定方式一般会参考投资人的投资本金加上一定的年化回报。

对于投资人来说,此条款直接影响其退出策略和投资回报,是保障投资人退出机制的重要措施之一;而从公司及创始人角度,则希望尽量减少回购触发事件的数量、降低回购价格,以及回购义务人仅限于公司而不包括创始人。因此,在设置这些条款时,需要权衡投资人退出利益与公司长期发展的关系。例如,在投资人坚持要求创始人履行回购义务的情况下,可以考虑就创始人的回购义务设置上限,保证其不会因承担过重回购义务而增加创业顾虑。

对赌和估值调整条款。与投资先决条件、公司治理、股权回购等条款不同,对赌和估值调整条款在大体上分为估值上调和下调两种情况,用于解决交割后公司的估值与交割前双方确定的估值出现较大偏差的问题,保障双方利益。

在某些投资协议中,双方会设置业绩完成情况作为估值调整的触发机制。如果公司业绩完成情况非常好,则投资人投资的估值上调;如果业绩很差则下调。此机制能激励公司追求业绩,同时保障投资人在公司表现良好时获得应有的回报。


沈军通商律师事务所合伙人。他的联系方式是电话+86 21 6019 2659以及电邮shenjun@tongshang.com
孙婧秋是通商律师事务所律师。她的联系方式是电话+86 21 6019 2682以及电邮sunjingqiu@tongshang.com

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