结构性去杠杆下之债转股

自2015年12月中央经济工作会议明确供给侧改革后，官方首次正式提出“去杠杆”并启动主动去杠杆进程，以调整经济结构并提升投资回报率，目前去杠杆的重点已落在非金融部门的杠杆结构调整。2018年4月份，中央财经委员会在其第一次会议上提出结构性去杠杆，分部门、分债务类型提出不同要求，要求地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来。2018年7月2日，新一届国务院金融稳定发展委员会亦提出了“要以结构性去杠杆为基本思路”，这意味着去杠杆的措施将更加精准。

作为去杠杆的温和措施之一，政府一直鼓励股债结合及债转股的融资及再融资方式。在债转股方面，国务院于2016年10月发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》和《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（54号文），提出有序开展市场化银行债权转股权，积极稳妥降低企业杠杆率；银行、实施机构和企业可依据国家政策导向自主协商确定转股对象、转股债权以及转股价格和条件；实施机构市场化筹集债转股所需资金、多渠道多方式实现股权市场化退出。随后，2018年1月，发改委及人行等七部委联合发布了《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》。银保监会于2018年6月颁布了《金融资产投资公司管理办法（试行）》。

上述国发54号文、《通知》及《办法》为现阶段市场化、法制化债转股提供了基本原则和具体实施方式的指引，市场化债转股进入新阶段。

本轮债转股与90年代末的债权股相比，主要存在有实施方式和实施环境的不同。90年代末的债转股主要为政策性债转股，转股企业、转股的债权以及实施机构主要是以政府为主进行确定，包括债转股所涉及的资金筹集也是由政府多渠道筹集。而本轮债转股是市场化、法治化的债转股，债转股企业转股的债权、转股的价格、实施机构不由政府确定，而由市场主体自主协商确定，包括债转股的资金筹措也是由市场化方式筹措为主，各相关市场主体自主决策、自担风险、自享收益。政府的责任主要是提供政策支持和指导，规范和监管。

实施环境不同是指本轮债转股所面临的体制机制环境和法治条件等方面，与90年代末的债转股相比都有了很大的变化，最重要的就是各项法律法规更加完备，而且所有制结构更加多元化，包括企业、银行、实施机构在内的各种市场主体法人治理结构也更加健全，特别是资本市场也更加趋于成熟。因此，当前有条件按照市场化、法治化的方式实施债转股。

债转股扩容

本轮债转股的实施主体进一步扩容，除了包括90年代末就有的四大资产管理公司外，还有地方资产管理公司以及由商业银行根据《办法》设立的金融资产投资公司，以及保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构。

在债转股对象企业方面，《通知》明确规定，各类所有制企业可以开展市场化债转股（包括各类非国有企业），但设定了具体的白名单和负面清单，鼓励面向发展前景良好、但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股，明令禁止将僵尸企业、失信企业和不符合国家产业政策的企业作为市场化债转股对象。

就可进行债转股的债权范围而言，《通知》允许将除银行债权以外的其他类债权纳入市场化转股的债权范围，其中以银行对企业发放贷款形成的债权为主，并适当考虑其他类型债权，包括财务公司贷款债权、委托贷款债权、融资租赁债权、经营性债权等，但不包括民间借贷形成的债权。但银行所属实施机构可以通过市场化债转股收购的债权或偿还的债务原则上限于银行贷款范围，适当考虑其他类型银行债权和非银行金融机构债权。

就债转股的行为准则，《办法》规定了金融资产投资公司收购银行债权应当遵循洁净转让、真实转让的行为准则，该行为准则应该也为其他实施机构参照适用。

就债转股所面临的资金问题，2016年12月国家发改委发布了《市场化银行债权转股权专项债券发行指引》，中国人民银行于2018年6月宣布定向降准，鼓励银行运用定向降准和从市场上募集的资金，按照市场化定价原则实施“债转股”项目。

作者：竞天公诚律师事务所合伙人吴杰江