私募股权基金份额资产证券化的需求与障碍

资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。与传统的证券以企业为发行基础不同的是，资产证券化是以特定的资产组合为基础发行证券。

现阶段国内的资产证券化实践模式有信贷资产证券化、企业资产证券化及资产支持票据等。其主要作用简要言之，即为将价值较高、流动性较弱且预期能够收益稳定资产或者资产组合，转化为可流通的有价证券。

资产证券化的发起者可以获得融资渠道，投资者可以通过获取基础资产的未来收益或者在资本市场上转让其持有的证券获得投资收益。

资产证券化的作用包括：第一，为企业寻找成本相对低廉的新兴融资渠道，帮助企业将长期资产或收益权迅速变现，充实企业现金流。相比较于金融机构贷款、外部投资等传统的融资渠道而言，资产证券化在融资成本、操作灵活性与获得融资的难度等方面也具备一定的优势。

第二，为企业优化报表结构，降低资产风险。资产证券化还能够帮助企业调整资产负债结构，改善财务报表数据；上市公司等具有较强的信息披露需求的企业对此往往尤为重视。同时，将信贷类等资产变现也能够帮助企业规避资产风险，确保权利的实现。

第三，提升企业知名度。资产证券化对于提高企业的知名度往往也有一定的帮助，随着产品的发行以及后期有价证券的转让流通，能够帮助企业信息在一定范围内更广泛地传播。

由此可见，如果私募股权基金份额能够进行资产证券化，资产证券化业务的几项主要作用与私募股权基金管理人及私募股权基金的需求有着非常高的契合度。首先，优化企业报表有助于私募基金管理人改善自身及产品载体的资产负债结构，在信息披露时对投资者展示更良性的企业运营状况。其次，资产证券化对于企业知名度的提升有助于更多的合格投资者了解、知悉企业。如果能够创新性地完成私募股权基金份额证券化业务，对于企业在业内的影响力及创新业务的领先地位更有着不可估量的促进。

更重要的，是通过资产证券化方式融资对于私募股权基金流动性的补充。由于中国私募股权投资市场一直存在投资周期较长、退出相对困难、流动性相对较弱的问题，资产证券化模式对于流动性的补充无疑将成为中国私募股权投资市场的有效补充。

私募股权证券化不仅能够补充私募股权投资的流动性，也能为投资者提供企业上市、股权转让等传统退出渠道之外的创新性的退出渠道选择，为私募股权投资行业注入新的活力。

因此，近年来中国私募股权投资行业的蓬勃发展，呼吁监管层尝试进行私募股权基金份额证券化试点的呼声逐渐出现。一些业内人士认为，私募股权基金份额资产证券化很有可能会对中国私募股权投资行业有着显著的促进作用。

尽管私募股权基金份额进行资产证券化的需求确实存在，但目前中国资产证券化实践中，基础资产池的组成仍以债权及收益权为主，以私募股权作为基础资产在中国金融实践中仍未出现。之所以出现这种情况，是因为在现行监管环境及政策背景下，私募股权基金份额进行资产证券化仍存在着难以克服的风险与障碍。

目前中国关于资产证券化业务的法规主要由证监会颁布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》、银监会发布的《信贷资产证券化试点管理办法》等文件构成，其中关于基础资产的规定相对统一，即权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产，交易基础应当真实，交易对价应当公允，现金流应当持续、稳定。

相比之下，私募股权基金份额还难以达到上述要求。鉴于私募股权基金高风险、高收益的特征及中国非上市企业股权交易市场的缺失，准确判断退出方式以及退出价格与预期退出价的差额存在较大困难，资产价值的确认存在不确定性，难以完全确定公允的交易对价。

此外，私募股权基金的未来预期收益更是存在较大波动，难以像债权以及收益权那样产生确定、稳定的现金流。因此，交易对价应当公允，现金流应当持续、稳定的要求对于私募股权基金而言，仍是难以逾越的障碍。

作者：恒都律师事务所创始合伙人江锋涛、资本市场律师袁澍阳