股权回购在国有资产投资中是较为常见的安排，但一些人士认为，若回购方违约，而投资方强制要求其继续履行受让义务，实质上类似于通过协议受让股权，进而与国资监管规定相悖
国有资产对外股权投资中，常见投资方与标的公司原股东方或指定第三方约定股权回购条款，以保障国有资产投资的后期退出。就股权回购的交易方式，考虑国资监管规定的要求，双方可能同时约定回购方负有进场竞买股权的义务。但是，如回购方后续违约，未进场竞买，或者因标的股权无法评估而无法进场交易等，投资方在要求回购方承担违约责任继续履行受让义务时，请求回购方直接向其支付受让价款，有理解认为，该等诉求实际相当于要求回购方协议受让股权。
中国《企业国有资产法》第五十四条第二款规定，除按照国家规定可以直接协议转让的以外，国有资产转让应当在依法设立的产权交易场所公开进行。《金融企业国有资产转让管理办法》和《关于规范国有金融机构资产转让有关事项的通知》也有类似要求。前述情形中，标的股权无法进场或回购方未进场竞买，投资方要求回购方直接协议受让股权是否违反国资监管规定？是否导致相关情形构成《全国法院民商事审判工作会议纪要》中的“交易方式严重违法”进而导致约定无效？
合伙人
天元律师事务所
笔者理解，前述情形中的股权回购，采取直接协议转让方式，不应被认为违反国资监管规定，应认定为合法有效。
触发回购情形且无法进场成交时，不允许回购方直接协议受让股权，反而不利于国有资产保值增值，与监管目的背道而驰。从目的解释角度，国资交易方式监管目的之一系为保障国有资产的保值增值，避免因私下协议转让导致国有资产未以其公允价格或更具竞争力的价格转让处置。而在触发回购条款的情形下，标的公司可能已发生业绩不达标、出现违法违规事项、资产减值、停产停业等回购情形，国有资产投资形成的股权价值已严重降低，并将随时间推移进一步贬值。当回购方拒绝进场竞买，或者故意不配合评估导致无法进场，如认为回购方协议受让股权违反监管规定，则该股权将既无法对外转让，也无法按照合同约定的回购条款执行退出机制。
即使后续标的股权得以再次进场，随着股权贬值，也可能仍难以征集到受让方或者摘牌价格持续降低，这反而不利于保障国有资产的合法权益，与监管目的背道而驰。
国有资产对外投资监管规定中，已有诸多特别规定允许设定股权回购的退出机制，并允许采取直接协议转让方式进行回购交易。针对国有金融机构，《关于规范国有金融机构资产转让有关事项的通知》（财金〔2021〕102号）第三条明确，按照投资协议或合同约定条款履约退出，经国有金融机构按照授权机制审议决策后，可以采取直接协议转让方式进行交易。
律师
天元律师事务所
针对政府投资基金的对外投资，上海市财政局等《上海产业转型升级投资基金管理办法》（沪经信法〔2017〕82号）第十八至二十条规定，基金投资形成的股权或者基金份额可以采取转让、回购等方式退出；在受让价格不低于原出资额情况下，基金可以按约定提前退出；投资时在投资协议及相关合同中载明退出条件和退出方式的，可以按照合同约定退出。北京市发展和改革委员会《北京创造战略性新兴产业产业创业投资引导基金管理暂行办法》（京发改〔2012〕694号）也有类似规定。
从该等规定中，也可以看出股权回购情况下的股权转让，与一般资产处置存在一定差异，诸多特别规定均允许设定股权回购退出机制，并允许采取直接协议转让方式进行回购交易。
回购方拒绝进场竞买等情形，属于不正当阻止受让条件成就，应视为条件成就，应当支付股权受让价款。《民法典》第一百五十九条规定，当事人为自己的利益不正当地阻止条件成就的，视为条件已经成就。
笔者建议，在约定回购条款时，明确约定回购方负有以不低于特定价格进场竞买的义务，并约定其配合评估报告作出的义务。如回购方未进场竞买，或不配合评估、因其经营标的企业期间的管理问题导致无法评估，投资方均可主张该等情形构成回购方不正当地阻止受让条件成就，应视为条件成就，应当向投资方支付股权受让价款。
此外，国有企业对外投资时，可以考虑就回购条款增加无法进场交易或进场后未摘牌情况下回购方的协议受让义务，并就该条款逐层上报上级主管机关。如后续存在回购方未进场竞买等情形，以诉讼、仲裁等合法方式主张回购方协议受让。通过生效法律文书明确协议转让，亦有利于进一步降低合规风险。
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