资产支持证券存续期风险管理

上海证券交易所、深圳证券交易所和机构间私募产品报价与服务系统于2018年3月22日分别发布了《资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）（征求意见稿）》和《资产支持证券定期报告内容与格式指引（征求意见稿）》，代表着监管机构已将资产支持证券这一金融产品的存续期风险监管正式提上日程。

作为这一领域的法律服务从业者，笔者十分关注资产支持证券存续期的监管动向，并就相关理解分享如下：

基础资产自身质量的恶化风险、基础资产与其原始权益人之间的风险隔离是资产支持证券存续期风险管理的要点。

资产证券化（asset-backed securitization）是以特定资产池作为基础资产，以基础资产形成的特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。基础资产自身质量恶化、基础资产与其原始权益人之间的风险隔离不彻底是资产支持证券存续期的两项重大风险。从实体风险层面来看，《信用风险管理指引（征求意见稿）》所述风险管理措施归结起来基本上是围绕基础资产自身风险防控、基础资产与其原始权益人之间的风险隔离机制展开。

关于基础资产质量，《信用风险管理指引（征求意见稿）》明确将基础资产类型、特征、权属、担保、权利限制、涉诉、现金流产生能力、现金流产生的外部环境（包括基础资产所在行业环境和政策环境变化情况）列为风险信息要素。关于基础资产与其原始权益人之间的风险隔离，征求意见稿将原始权益人股权结构、内部治理结构、生产经营及财务状况变化、不利媒体报道、风险隔离措施是否可行及是否执行到位均列为风险信息要素。

该两项风险信息要素，加上增信措施的有效性和可行性，共同构成了《信用风险管理指引（征求意见稿）》将资产支持专项计划分为“正常类”“关注类”“风险类”和“违约类”的重要指征。

专项计划管理人的风险管理职责凸显。尽管《信用风险管理指引（征求意见稿）》将资产支持专项计划的管理人、托管人、原始权益人、资产服务机构、增信机构、资信评级机构、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构等业务参与机构均列为资产支持证券存续期风险管理的责任主体。

但显然，作为管理人的证券公司或基金子公司将会承担首要的管理职责，是整个资产支持证券存续期风险管理工作的组织者，以及直接向交易所、基金业协会、证监会等监管机构负责的首要主体。

遵循市场化、法治化原则。通读《信用风险管理指引（征求意见稿）》，有关风险管理措施的设置和表述均属常规，其中最大的亮点当属第三条提及的“资产支持证券信用风险管理应当遵循市场化、法治化原则”，以及“管理人……和其他参与机构应当切实履责、勤勉尽责，投资者自行承担投资风险”。

这一条款直接点出了资产支持证券是一款非保本保收益的金融产品，在管理人等参与机构均依照法律规定和合同约定的规则，在尽职调查、结构设计、信息披露、风险揭示、风险防控措施落实等义务得到充分审慎履行的前提下，投资者需自担风险，这可以打破投资者的刚兑预期。

过往两年，笔者作为法律顾问也接触了不少资产支持证券存续期风险管理案例。通过经办这些案例，笔者的体会是：管理人、托管人、资产服务机构等业务参与机构的服务报酬延后支付（避免在产品发行时一次性支付报酬），以及要求管理人与存续期外部中介机构（如会计师、律师、信用评级机构）建立直接委托关系（避免由融资方单独与中介机构签署委托合同），也是控制产品存续期风险的有效措施，需要监管机构对此予以关注。

总而言之，资产支持存续期风险管理指引的推出，预期对目前中国内地ABS市场从业者低价竞争、交易文件内容雷同、“重发行、轻管理”和刚性兑付等问题会有纠正效果。如能切实执行，对促进中国内地ABS市场的规范化、可持续发展必然会产生深远的正面影响。

李文敏是君泽君律师事务所合伙人。她的联系方式为电话+86 20 2801 6766 以及电邮 liwenmin@junzejun.com