何为大资管？

据《2017年中国资产管理行业发展报告》显示，中国资产管理行业规模已经突破了110万亿元人民币。银行、证券、保险、信托、基金、期货等金融业务之间的界限被逐步打破，金融业进入“大资管”时代，“大资管”已成为业内广泛谈论的话题。

到底什么是大资管？《中国金融稳定报告（2017）》及《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（下称“资管新规”）对于资管的定义以及市场上和学术界的一些通用定义中均包含了以下四个要素：

第一，委托人/投资者。投资者可分为不特定社会公众和合格投资者两大类，资管亦可相应分为公募和私募两大类。随着大资管时代的来临，目前各资管产品对合格投资者持不同认定标准的局面将会被打破，统一的认定标准有望建立。

第二，受托人/资产管理者。资产管理者是否有资格限制，哪些主体可以成为资产管理者，哪些主体将来可能成为资产管理者等问题值得讨论。

一些观点认为，资产管理者仅限于金融机构，而实际在金融市场上，未取得金融许可证的一些私募基金管理人、互联网企业、投资顾问公司、资产管理公司或金融资产交易中心等非金融机构通过自身或与传统金融机构合作，也广泛开展了“资产管理业务”。应该把这些“资产管理业务”放在什么位置看待和怎样进行监管存在一些争议，尚未达成共识，未来很可能将其一并纳入大资管的范围进行统一监管。

第三，投资管理行为涉及到大资管的本质，资管属于资产管理机构的表外业务，本质上是受托代客理财业务。资产管理者仅进行投资管理，任何存在刚性兑付的业务都非受托资产管理关系，资产管理者不承担投资本身的风险，不得承诺保本保收益、不得以任何形式垫资兑付。

第四，哪些财产可以成为资产管理对象？目前常见的一些定义都未对此进行明确限定，在金融实践中，现金流及权属确定且可流通的财产及财产性权利是目前常见的资产管理对象。

基于资管的上述要素以及中国金融业混业经营的特点，在“大资管”时代，打破目前中国金融业“一行三会”（即中国人民银行、证监会、银监会、保监会）的分业监管格局是“大资管”时代的必然发展趋势。资管业务中存在的多层嵌套、杠杆不清、监管套利、刚性兑付等问题将随着金融监管体制的变革，确立统一的标准规制。资管回归“受人之托，代人理财”的本质，才是正常有序的金融体制的发展目标。

监管重点

国务院金融稳定发展委员会于2017年11月成立，资管新规也已亮相。在新的大资管监管体制下，笔者认为监管重点将集中在以下几个方面：

第一，消除多层嵌套和通道。随着资产管理者业务交叉和功能多元化的发展，一笔资金可能要经过商业银行表内、各影子银行等多个环节才能最终到资金使用方，这不仅增加了产品的复杂性，导致底层资产和风险难以穿透，也拉长了资金链条，增加了资金体内循环和融资成本。消除多层嵌套和通道，是大资管监管体制的重点。

第二，打破刚性兑付。刚性兑付无法反映风险溢价，无法暴露风险，使好坏资产无法区分，从而直接导致金融资源无法公允、有效的配置。同时，刚性兑付严重违背了资管“受人之托、代人理财”的本质。未来，净值化管理将是打破刚性兑付的一个有效手段。

第三，去杠杆。目前中国货币资金脱实向虚、在金融体系内部空转的现象严重。去杠杆能有效地将货币资金从金融市场内部释放，使之回归实体经济。控制结构化比例、禁止举债投资是去杠杆的主要外在表现形式。

第四，禁止资金池。资金池业务导致资金和资产无法一一对应，风险无法衡量，而且滚动发行将增大流动性风险。禁止资产管理者在资产管理过程中通过滚动发行、集合运作、分离定价等方式对募集资金进行运作，是大资管监管体制下的另一重点。

由于篇幅所限，笔者在本文中仅对大资管的要素和监管重点进行了简要的分析。我们会在后续的专栏文章中结合中国法律规定和市场实践，挑选具有代表性和创新性的资管产品进行专项分析，供业内人士参考。

作者：植德律师事务所合伙人龙海涛