SPAC IPO与传统IPO:开曼群岛视角

作者: Matt Roberts and Richard Holden, Maples Group in Hong Kong
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去年,特殊目的收购公司(SPAC)在华尔街大获成功,作为公司另类上市途径的SPAC数量达到前所未有的水平。根据2021年10月16日《哈佛商业评论》的一份报告,仅在2021年第一季度,295家新成立的SPAC就募集了创纪录的960亿美元。截至2021年12月20日,609家新成立的SPAC募集了大约1620亿美元,平均每次IPO的规模为2.66亿美元。

SPAC
Matt Roberts
Maples Group 香港和新加坡办事处合伙人
Tel: +852 3690 7405, +65 8388 8567
Email: matt.roberts@maples.com

开曼群岛和英属维尔京群岛(BVI)是受欢迎的SPAC司法管辖区。这要归功于两地公司法对SPAC的适宜性、两地的灵活性、税收中性、市场熟悉度,并购交易中在必要时将住所变更为其他司法管辖区的能力,以及简单明了的法定兼并制度。其中,法定兼并制度常用作并购交易(即收购或兼并已确定的目标企业)的手段。

在发起人的支持下,由经验丰富的管理团队领导的SPAC将募集现金收购或兼并特定行业或产业的目标公司。就美国上市而言,SPAC IPO和传统IPO相同,均应履行美国证券交易委员会(SEC)的审批程序。

两者的主要差异与证券、交易文件、程序所需时间、发售文件披露内容的多少以及基金发行估值有关。

证 券

在SPAC IPO中,向投资者出售的单位通常由一股A类股份和可认购一股A类股份的零星权证组成。构成单位的这两类证券可在IPO的52天后单独交易,但不得在满52天之前交易。转让A类股份不受限制,而且投资者可在评估目标企业的潜在回报后,于并购交易之前赎回投资或维持投资。

相比之下,B类股份向发起人发行,构成“发起人奖励”,通常可在并购交易时按一比一的比例转换为A类股份。B类股份附有在并购交易交割前任免SPAC董事的权利。在美国的证券交易所上市的开曼群岛或BVI公司会选择上市发行美国存托凭证(ADR)而非直接上市发行股票。

每份ADR是美国存托股份所有者权益的证据,而美国存托股份则代表相关存托机构持有的IPO公司的股份权益。

交易文件

Richard_Holden_-_Maples-S
Richard Holden
Maples Group 香港办事处律师
Tel: +852 3690 7519
Email: richard.holden@maples.com

从开曼群岛和BVI角度而言,适用于传统IPO程序的关键法律文件为上市文件,包括招股说明书、经修订并重述的公司组织章程大纲及细则(IPO大纲及细则),监管机构、交易所、存托机构、注册及过户代理人或经纪商或承销商规定的开曼群岛、BVI法律意见书,以及必要的公司批准文件。

此外,为了上市而对企业集团进行上市前重组可能也需要相关文件,可能包括相关承销协议、存托协议或托管协议。

从开曼群岛和BVI角度而言,适用于SPAC IPO的关键法律文件与以上类似,其中包括:上市申请书(对于在美国的证券交易所上市)、经修订并重述的SPAC组织章程大纲及细则(SPAC IPO大纲及细则)、公开备案时关于拟于募股时发行的股份的有效性等事项的法律意见书,每位承销商、注册和过户代理人要求的文件,以及必要的公司批准文件。

重大合同将在适当阶段进行审查,其中包括承销协议,私募和公募权证协议、投资管理信托协议、过户代理和注册服务协议以及登记权协议。

IPO大纲及细则或SPAC IPO大纲及细则需要附上一份表格,该表格应满足公司或SPAC拟上市的美国相关证券交易所的要求以及开曼群岛或BVI的法定要求。

成本和时间

SPAC的设立和上市需要八至十二周。传统IPO需要必要的筹备工作,营业中的公司上市需要六到十二个月(或更长时间)。

SPAC耗时更短的原因有二:第一,SPAC并非营业中的公司,不必接受旷日持久的尽职调查;其次,SPAC上市申请书中要披露的信息有限。因此与传统IPO相比,SPAC IPO的发起人享有明显的成本和时间优势。

收购窗口

在SPAC IPO中,SPAC必须在确定期限(通常为十八至二十四个月)内完成对目标企业的收购。SPAC可迅速行动,以锁定SPAC目标并完成de-SPAC(即并购交易),相对较快的原因是其以信托形式持有大量现金储备。SPAC如果未能在规定期限内收购企业,则必须清算,并将通过SPAC IPO募集的所有资金退还给投资者。

补 偿

SPAC发起人获得的所谓“发起人奖励”,通常占IPO后SPAC已发行股本的20%。发起人因提供成立和运营SPAC所需的经济资本而在IPO到de-SPAC期间承担风险,发起人奖励是对这一风险的补偿。发起人奖励实际上稀释了公众股东在IPO中的所有权。

审查较少

完成传统IPO需要公司接受IPO筹备期内长达数月的严格审查,可能导致与估值方法直至IPO定价有关的不确定性。SPAC卖的是管理团队,而不是产品和有经营记录的公司,因此通常无需接受同等程度的审查。

赎回和PIPE

在SPAC IPO中,投资者能够赎回A类股份,这导致可供SPAC完成收购的资金金额存在不确定性。此外,发起人能否通过上市后私募投资(PIPE)或从其他投资者手中获得额外资金以完成收购,也存在不确定性。

能否获得上述额外资金严重依赖于市场状况和经济形势,而且获得额外资金会对SPAC的股权结构产生稀释效应。在传统IPO中,投资者无法通过赎回股份从公司拿回自己的钱,不会出现此类问题。

承销费

SPAC有吸引力的特点之一是SPAC IPO的承销费通常较低,在5.5%左右,而投资银行对传统IPO收取的费用则为7%。

展望未来

自2021年初以来,在监管审查不断加强(例如,SEC会计指导日渐严厉)和市场采取“观望”态度的背景下,SPAC IPO市场却带来了一些暖意,美国SPAC IPO市场的主要吸引力,即流动性和交易量,可能会在中期内继续。

当然,这两个方面今后都会遇到挑战。SPAC在完成IPO和随后的de-SPAC过程中面临许多监管、法律和商业障碍,包括购买适当金额和类型的保险等。

对于传统IPO,考虑到公司的活动,特定上市地规定的股东批准比例水平、披露和最低盈利能力要求等因素,以及数据安全、数据隐私等地缘政治因素,上市地的选择是个越来越迫切的问题。

尽管存在这些挑战,只要准备好应对不确定性正在变为常态的日益复杂的监管环境,谋求在2022年募集资金的公司、基金管理人和发起人仍然有各种机会,无论是采用传统IPO还是SPAC IPO途径。

SPAC

MAPLES GROUP
26/F Central Plaza, 18 Harbour Road
Wan Chai, Hong Kong
Tel: +852 2522 9333
Email: info@maples.com

 

www.maples.com


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