香港资本市场法规动态:新SPAC上市制度

作者: 刘心怡、丁锰和胡志桦,盛德律师事务所
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去几年,作为切实可行的上市替代方案,特殊目的收购公司(SPAC)在美国受到大型金融机构和投资者的欢迎。这种结构也吸引了很多亚洲发行人到美国融资。香港作为全世界最重要的金融市场之一,采用类似制度吸引金融机构、投资者和投资,加强香港的亚洲金融中心地位,为应有之义。

香港联交所(“联交所”)无意简单照搬美国的SPAC制度,而意在设计出与香港资本市场特定风险和要求相适应的一套制度。具体而言,联交所更注重制定有高品质发起人和SPAC并购目标与之配套的良好制度,以便创造能更好地保护投资者的监管体系。

香港与美国的SPAC制度之比较

刘心怡
刘心怡
盛德律师事务所合伙人、中国企业和融资业务部副主管
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不同于美国的SPAC制度,联交所想要在合理保护投资者、维护市场质量与促进市场机会之间取得适当的平衡。联交所将通过实施更高的SPAC首次发行及并购交易标准,对SPAC发起人规定更高的要求,从而实现该目标。

例如,联交所规定了严格的融资和发售要求,包括,首次发行所得资金至少要达到10亿港元(1.28亿美元);向不少于75名专业投资者发售股份,其中“机构”专业投资者至少有20名;向这些机构专业投资者发售的SPAC证券不得低于SPAC证券总数的75%。

SPAC证券的交易也将“仅向专业人士”开放。SPAC必须将其首次发行所得全部资金存放于托管账户。出现赎回事件时,SPAC还应按比例向投资者退还其于首次发行中所得全部资金和应计利息。对SPAC投资者而言,这实际上创造了近乎零风险的投资场景。

胡志桦
胡志桦
盛德律师事务所合伙人、中国企业和融资业务部副主管
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SPAC首次发行所得全部资金存放于托管账户这一要求意味着,SPAC的发起人不得不承担与首次发行以及并购交易前持续运营有关的全部支出和成本。SPAC还必须向投资者提供在某些情况下赎回股份的机会。此外,联交所对SPAC发起人的适格性设罝了严格要求,包括至少应有一名SPAC发起人为证券及期货事务监察委员会(SFC)特定类型牌照的持牌人,并拥有至少10%的SPAC发起人股份。

与美国SPAC制度不同,联交所规定了SPAC发起人股份比例上限(SPAC发起人股份不得超过20%的股份总数;承继公司达到一定财务目标后,可追加大约10%作为奖励提成)以及50%的全部权证(包括SPAC权证以及发起人权证)摊薄上限。提成奖励机制为香港市场所独有,目的是鼓励发起人寻找优质的并购目标。

总体而言,与香港SPAC制度相比,美国的SPAC制度较为宽松,市场主体可更加灵活地采用创新安排。例如,美国SPAC市场的发起人可多次推迟完成并购交易的截止日期,同时承销商也可要求发起人就该等推迟向托管账户存入更多资金。

香港制度与美国制度的差异

重点要求 联交所 美国各交易所
投资者资格 仅限专业投资者。 散户投资者可参加SPAC的首次公开发行。
面向股东的发售 不少于75名专业投资者,其中包括至少20名机构专业投资者。SPAC向机构专业投资者发售的证券,在其发行的证券总数中的比例不得低于75%。 无此类限制,适用纽交所/纳斯达克的一般规则。
最低发行价 发行价不低于每股10港元(1.28美元)。 纳斯达克:最低买价为每股4美元,满足其他要求的可将最低买价定为每股2美元或3美元。
纽交所:最低买价为每股4美元。
但是,在美国上市的SPAC的发行单价通常为10美元。
最低市值 10亿港元(1.28亿美元) 适用纽交所/纳斯达克的一般规则。
纳斯达克全球市场:7500万美元。
纳斯达克资本市场:5000万美元。
纽交所:1亿美元。
SPAC发起人 至少有一名SPAC发起人为持有SFC牌照的公司(第6类(就机构融资提供意见)和/或第9类(提供资产管理)牌照),且该发起人最低持有10%的发起人股份。 无特定资格或牌照要求。
摊薄上限 发起人股份:不超过股份总数的20%+承继公司达到一定财务目标后可追加大约10%。认股权证(包括SPAC权证以及发起人权证)总数不得使行权时发行的股份总数超过相关权证发行时已发行股份总数(包括发起人股份)的50%。 无此类上限。美国的SPAC发起人通常拥有股份总数的20%。
对承继公司的要求 必须满足全部新上市要求。 必须满足纳斯达克或纽交所的全部上市要求。
独立第三方投资 要完成并购交易,必须吸纳独立的上市后私募投资(PIPE)。 无此要求。
赎回权 公众股东可以在为通过以下事项而发起的股东大会前赎回其全部或部分股份:(1) 并购交易;(2) 持发起人股份50%或以上的SPAC发起人或单一最大SPAC发起人发生重大变更;(3) 延长并购交易的公告或完成的截止日期。 投票反对并购交易的公众股东即有赎回权,同时美国上市的SPAC通常给予所有公众股东赎回权,无论他们投票反对还是投票赞成并购交易。

在香港进行并购交易的主要障碍

丁锰
丁锰
盛德律师事务所合伙人
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与联交所制定良好制度的意图相呼应,香港最终的SPAC规则对并购目标设定了较高的标准。首先,并购目标的公允市值至少相当于SPAC募集资金总额的80%,即最低为8亿港元。其次,联交所会把并购交易“视为新上市申请”处理,意味着承继公司必须达到所有上市要求。第三,并购交易均需吸纳机构投资者的PIPE。

与SPAC并购交易同时进行的PIPE交易的金额,在承继公司议定估值中的占比,会根据并购目标的议定估值而有所不同,占比从最低7.5%至最高25%。如果估值超过100亿港币,联交所可能会根据个案接受更低的占比。此外,联交所还设置了对PIPE投资者实施资格和投资金额的一些要求。对PIPE交易的这种严格要求,取决于SPAC发起人寻找价格合适的适格PIPE投资者的能力,可能会造成时间表的不确定性。另一方面,该规则亦可更好地保护公众股东的利益,因为PIPE投资者通常为经验丰富的全球金融机构,他们有更完善的并购及估值工具来确保并购目标获得公平合理的估值。


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