从恒大集团债务危机谈困境企业融资路径

作者: 朱希、冯雨铎,道可特律师事务所
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恒大理财于今年9月暴雷以来,恒大集团相关债务危机的新闻便不时爆出,直至12月3日,中国恒大在港交所发布公告称,在探索债务重组的可行性方案,寻求境外债务整体解决方案,推进境外债务重组。随后,广东省人民政府表示派出工作组进驻恒大。数日后,中国恒大再发公告,公司董事会决议设立中国恒大集团风险化解委员会。

显然,恒大的债务危机,开始步入有管控的时代。但无论是恒大此前通过出售资产积极自主的解决资金困局,亦或现时在政府主导下寻求重组方案,实际上最终都是要落脚到通过多重手段为陷入困境的恒大快速融资,以避免恒大集团进一步因债务危机走向破产。

在困境企业的债务重组可选方案中,本文主要分析一些兼具负债型和权益型模式双重特点的融资方法,主要为债转股和可转换公司债。

债转股模式

债转股很多时候只是转移风险、减轻企业债务和利息负担,缓解压力或为企业后续改革提供条件的一种手段。这种模式更像是债权人处理自身资产的一种方法,而非一种直接的融资方式,但在债务重组中却经常被用到,因为其可以直接延缓债务人的债务危机。

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朱 希
合伙人
道可特律师事务所

政策性债转股。在中国,债转股是与社会转型和国企改革紧密联系在一起的,最初推行债转股的目的在于解决国企长期以来的债务负担和银行不良资产问题,由国家组建的四大金融资产管理公司收购银行的不良资产,把原来银行与企业间的债权债务关系,转变为金融资产管理公司与企业间的控股(或持股)与被控股关系,债权转为股权后,原来的还本付息就转变为按股分红,四大资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东,依法行使股东权利,参与公司重大事务决策,但不参与企业的正常生产经营活动,在企业经济状况好转以后,通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。

此后,债转股模式进一步发展,国家推行市场化债转股之前主要存在三种债转股的方式:(1)“拨改贷”还原为“贷改投”,通过国有资产经营公司将贷款转换为对企业拥有的股权,由国有资产经营公司通过扩股而实现对债务企业的控股,并对企业进行改组,帮助亏损的国有企业整理债务;(2)银行债权转股权,通过社会中介机构接受银行转让的债权,参与企业债务重组,由中介机构对企业实施债权转股权;(3)企业间债转股,包括股份制改造、债权转增股权、三角置换等等。

在上述恒大集团第二篇公告中成立的风险化解委员会成员就包含中国信达资产管理股份的副总裁,加上本次广东省政府的介入,可以据此推测恒大后续的债务重组方案中很可能会包含政府主导的债转股方案。

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冯雨铎
律 师
道可特律师事务所

市场化债转股。市场化债转股的操作模式主要表现为:(1)收债转股模式:先承接债权再将债权转为股权;(2)发股还债模式:债务人直接通过金融市场发行新股,用股权抵押债权;(3)基金模式:由商业银行、转股企业和第三方资产管理公司三方共同发起设立基金,成立债转股合资公司入股企业,由合资公司增资入股,基金管理机构通过管理债转股合资公司间接管理企业运营;(4)股债结合模式:银行等债转股实施机构在债转股的同时,为满足企业降杠杆的需求,签订协议时为企业提供服务帮助企业获取资金,如增加委托贷款、新增授信、定向增发等方式,为企业提供综合性金融服务方案;(5)债转优先股模式:债务人与债权人双方签订协议,把债权转换为企业的优先股的模式。

这些模式各有利弊,但考虑到恒大目前的现状,一旦其有某一笔境外债务无法偿还陷入违约,引起债务挤兑,那么再行发债较为困难,但可以考虑基金模式,成立纾困基金来缓解资金压力。

可转换公司债模式

可转换公司债是由公司发行的并在二级市场进行交易的有价证券,根据事先约定的条件,债券持有人可以在将来的某一个规定的期限内按约定条件转换为公司的普通股票,它包括票面价值、转换价格、转换时间以及票面利率等基本要素。公司发行可转换公司债主要是为了降低融资成本和推迟股权溢价,它具有股票、债券、期权的三重属性。可转换公司债到转股期后,持债人可自由决定是否将所持债券转为股票,从而赋予了投资人获得更大比重股权的可能性。

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与负债型融资模式和权益型融资模式相比,可转换公司债规避了二者的弊端:在信息不对称的条件下,债务契约并不是非常好的的激励契约,而股权契约又存在着很大的代理成本。可转换公司债以股票购买协议的方法顾全了委托、代理双方的利益,对于处于破产重整中的公司来说,可转换公司债也是一种很好的融资手段。

作者:道可特律师事务所合伙人朱希、律师冯雨铎

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